涪陵榨菜:内生增速可观,榨菜大有可为

事件:公司发布一季报。一季度实现营业收入3.43亿元,同比增长25.08%;归属于上市公司股东的净利润6370万元,同比增长25.61%。

收入保持快速增长,下游需求依然旺盛:一季度公司收入端延续了20%以上的快速增长,据草根调研信息,一二月份收入增速高于25%,三月份以来由于原料短缺及公司提价后可能存在控量保价行为,经销商层面缺货情况较为普遍,导致一季度整体收入增速随之放缓。但实际下游需求依然非常旺盛,终端动销情况也保持良好,看好公司在提价全面完成后迎来量价齐升继续维持高速增长。

毛利率短期承压,提价完成后盈利能力有望随之提升:公司一季度毛利率44.2%,同比下降3.8pct,主要原因是成本端重要原料青菜头及其他成本如包材、运输等价格均同比上涨,毛利率短期承压。但公司已于二月份起全面提价且提价幅度能够较好覆盖成本上涨,预计随后毛利率将逐渐恢复到此前较高水平。费用端来看,公司一季度三费率之和为22.8%,同比下降3.3pct,其中销售、管理费用率分别下降1.6、1.7pct至19.4%、3.6%,我们推测销售费用率下降可能由于产品动销情况良好故推广促销费用有所减少,管理费用率下降则可能受益于规模效应增强。一季度净利率18.5%同比持平。

定价权突出提价影响相对有限,17年惠通有望贡献更多增量:公司作为榨菜行业一枝独秀的绝对龙头,不存在定位及实力接近的竞争对手,定价权及对渠道的话语权极强,预计提价对销量影响相对有限。

此外惠通近一年多来一直处于调整阶段,随人事调整逐步到位及公司下饭菜业务投入力度加大,17年有望迎来加速成长贡献更多收入增量。

投资建议:预计公司2017年-2018年的收入增速分别为23.1%、24.0%,净利润增速分别为27.5%、29.7%,维持增持-A的投资评级,上调目标价至20.25元,相当于2018年25倍的动态市盈率。

风险提示:高端产品销售不达预期,提价效果不及预期。