江苏神通点评报告:中报符合预期,向“制造+服务”转型

2016年H1净利润同比+42%,符合业绩拐点的,预期其中无锡法兰贡献56%

公司上半年实现营业收入2.92亿,同比+45.74%;归属净利润2434.8万,同比+41.82%,业绩符合预期。分行业看,核电、能源装备、冶金收入分别为0.97/0.94/0.88亿,同比+61.2%/+397.6%/-21.3%。我们认为,公司业绩增长得益于设备新取得订单开始陆续交货以及无锡法兰今年并表,为公司贡献净利润1368.3万,占净利润总额56.2%。

综合毛利率39.45%,能源装备毛利率同比+19.2pct

上半年公司综合毛利率39.45%,同比+4.15pct,其中首次并表的法兰产品毛利率35.5%。分业务来看,核电、冶金、能源装备毛利率分别为44.1%/38%/31.7%,同比+4.4/+3.1/+19.2pct。其中能源装备毛利率提升原因是产品订单增加,产销量规模效应带来的成本摊薄。三项费用率合计27.76%,同比+0.7pct,销售、管理、财务费用同比-1.16/-0.62/2.49pct,其中财务费用增加系公司收购的无锡法兰合表所致。

核电订单拐点明确,2017年为收入确认高峰

公司是国内阀门行业龙头,核级蝶阀、球阀占国内在建核电工程90%市场份额。2015年核电订单4.15亿,同比+52%,订单拐点已确定。2016H1核电订单0.93亿,预计新增订单将会在2016年下半年开始确认收入,2017年是订单集中交付期,将达收入确认高峰。据中国核电中长期规划,到2020年目标建成装机容量5800万千瓦,在建3000万千瓦,预计未来每年将批复建设6至8个机组,有助提升国内核电阀门市场空间,我们预计今年机组订单在8台左右。此外,随着国家自主第三代核电技术出海战略带来多个百亿美元核电项目陆续落地,公司作为细分领域市占率超90%的核电设备商,有望实现海外扩张。

核电站后市场空间广阔,运营维保有望延伸价值链

一般而言,一座百万千瓦机组核电站中所需的核电蝶阀、球阀共约4500万元,其中备件的需求量每年在800万元左右。从2015年核电业务订单来看,八成来自新建核电站,两成是备品备件。冷却装置阀门6-7年就需要更换,作为一种消耗品,其潜在的备件市场巨大,后市场的维修与替换有望进一步提升核电业务利润,延伸价值链。公司目前蝶球阀市占率已超90%,核电站阀门系统维修费用以1000万/台/年计算,公司蝶球阀的维修费用可达400-500万/台/年。预计5年内,我国51台(在建+运营)的蝶球阀维保市场将达到2.5亿/年。

公司资本运作活跃,积极布局支撑未来发展

2015年12月公司收购无锡市法兰100%股权(无锡法兰是国内目前取得核1级法兰制造资质的两家企业之一,市占率超90%),进入核一级法兰领域;2016年2月,公司拟以15.97元/股非公开发行0.29亿股募资4.63亿,其中2.4亿用于建设15个阀门服务快速反应中心,该项目以维修作为切入点,逐步实现从维修向保养服务过渡;当月又宣布出资0.8亿与上海盛宇合作设立1亿高端制造产业基金,为公司未来并购重组和转型升级提供支持。透过公司系列资本运作,我们认为公司未来通过业务积极转型升级,未来有望出现新的业绩增长点。

盈利预测与投资建议

考虑增发,预计公司2016/17/18年的EPS分别为0.24/0.31/0.39元,对应当前股价PE为87/68/54X,维持“买入”评级。

风险提示:核电重启低于预期,大宗商品原材料价格上升。