再谈周期品:被动去库存与避险诉求

上周周报中,我们着重讨论了近期周期股的投资机会,认为就当前国内情况而言,在需求未出现明显改观甚至略有下滑的背景下,部分行业因为各种原因限产、停产、放储放缓等供给端的因素,确实对现货价格产生了一定的支撑。本周周报中,我们试图找出更深层次的潜在原因,并对库存去化与避险对冲诉求这两个市场猜测的周期价格支撑因素作简要讨论。

社会库存:总体库存去化阶段中

从当前工业生产的整体情况来看,从去年年初以来,整个的工业生产都处于一个库存去化的阶段之中,这首先表现在工业库存的同比增速指标上,从连续时长上看,截至2016/4,工业库存同比增速已连续下降了20个月,目前已进入整体负增长区间,已完全扭转前序14个月的库存加速上升的累库存阶段。而工业企业出厂价格指数(PPI)已于2016/2前后见底,近一个季度快速回升态势明显。一般而言,物价指标通常领先于库存指标3个月左右,当前仍处总体库存仍在去化周期中。

企业库存:年内快速阶段切换

对比2015年中的高位库存水平,当前螺纹钢、动力煤、焦煤、焦炭的显性库存都下降了一半多,动力煤和焦煤的指标性港口的港口库存目前都在历史地位水平(2011年以来)。不过与社会库存在2016年上半年间单调的去化过程相比,微观视角下我们考察上游重要工业原材料的企业库存情况后发现,今年年内原材料价格的提价实际上是两个阶段共同作用的结果,一个是3-4月份的主动加库存过程,构成了年内的第一波大宗商品热;另一波是5-6月份的被动去库存过程,大宗商品指数在经历一段时间的调整后再度出现了普涨行情,同时也带动了二级市场相应标的的热炒。

英国退欧后大宗市场的避险对冲诉求

从英国公投前几日开始,代表性的人民币计价商品指数走势便与代表性的美元计价商品指数走势出现了背离。我们倾向于认为,由于英国退欧黑天鹅来临的突然性以及当前使用外汇交易渠道的高门槛,很多来不及利用银行间汇市或离岸市场做套保对冲的企业资金在倾向于利用大宗商品作对冲避险行为。6月24日至今,南华商品指数飙涨9.6%,路透CRB商品综合指数仅涨0.6%,在岸人民币对美元贬值1.6%。虽然代表性的不同货币计价商品指数组成成分不完全相同,但成分的差异并不能解释高达7.5%的波幅差异。在退欧事件发生前,不同商品指数间变动方向基本一致,波幅差异合理平稳,而在退欧事件发生后,我们认为,有足够多的需要对冲人民币贬值预期的资金涌入了商品市场,部分造成了近半个月以来国内商品市场的快速上涨。

光大研究周期品组合

配置上我们建议关注光大研究周期品涨价组合:锡业股份、东方锆业、陕西煤业、安诺其、桐昆股份、东华能源、华新水泥、南宁糖业、新农开发、华孚色纺。