远洋地产:优质的土地储备令毛利率提高

远洋地产的收入同比下滑20.8%,主要是因为公司在14年底剥离了三线城市的项目。这一影响超过了预期,因此收入比市场预期低18.4%,比我们的预期低10.6%。主营业务净利率比市场预期低0.3个百分点,主营业务每股收益比市场预期低22.8%。我们将2016年预期每股收益下调18%至0.431元,将目标价下调至6.00港币以反映三线城市项目剥离所带来的超出预期的负面影响。但是,由于毛利率预期会提高、土地储备的质量优越,我们仍对该股维持买入评级。

支撑评级的要点。

2016年合同销售额目标为450亿人民币,同比增长11%,基于785亿人民币的可售资源(480亿人民币为新开盘项目),对应去化率45%(与2015年相同)。我们认为该目标较为谨慎,管理层表示在制定目标时并未考虑2016年平均售价上涨的影响。事实上,16年1季度推出的新盘价格已经上涨了5-20%。

公司在2014年进行了逆周期的土地收购,并且剥离了三线城市项目,目前公司的土地质量在同业中已经算是佼佼者。2015年,一线城市的土地储备占比进一步提高2个百分点至55%,三线城市土地占比下降1个百分点至1%。

随着一线城市项目占比提高,以及2015年以来平均售价上涨,2015年合同销售的毛利率提高至22%,我们预计2016年合约销售的毛利率将进一步提高至25%。2016年收入毛利率预计将提高至21-23%,并有望在2017年进一步扩大至24-25%。

财务稳健。计入永续债后的净负债率降至67%到一个稳健的水平。与此同时,我们看好管理层在择时扩大土地储备方面的老练,管理层在当前过热的市场中收购土地是非常谨慎的。

影响评级的主要风险。

大城市的楼市支持政策可能发生改变会影响平均售价上涨及去化率。

估值。

基于低于预期的盈利,我们将每股净资产值预测下调10.6%至10.90港币,同时我们也将目标价下调至6.00港币。该股目前股价较净资产值折让63.2%,对应0.6倍2016年预期市净率,估值是中盘股同业中最低之一。我们认为当前的股价水平已经充分体现了盈利低于预期,参考公司目前优质的土地储备、利润率不断改善和稳健的财务状况,我们认为估值低廉。因此,我们对该股维持买入评级。