光明乳业:并表导致业绩波动,莫斯利安增速继续放缓

并表导致业绩波动,主业收入小幅下滑。

公司1-9月实现收入202亿,利润2.14亿元,同比分别增长31.9%、-47.3%。收入和利润大幅波动主要受公司合并以色列Tnuva 及光明牧业资产影响。不考虑合并因素,1-9月公司实现收入149亿,下滑2.7%,归属于母公司利润2.47亿,下滑39.3%,其中Q3收入下滑11.1%至48.4亿,利润下滑76.9%至4549万。三季度收入下滑趋势加速,一方面与新莱特收入下滑有关,另一方面过去拉动公司成长的莫斯利安增速继续放缓。利润大幅下滑主要由于单季所得税波动影响。

毛利率显著提升,国际大包粉价格回升下资产减值压力减小。

不考虑合并因素,1-9月公司毛利率提升2pct 至36.3%,期间费用率提升2.9pct至33.6%,其中销售/管理/财务费用率分别提升2.3/0.4/0.3pct。净利率下滑1pct至1.7%。其中Q3单季度毛利率提升4.3pct 至37.9%,期间费用率提升5.7pct至35.6%,其中销售/管理/财务费用率分别提升4.3/1.3/0pct,所得税率从-17.2%提升至37.2%,净利率下滑2.7pct 至0.9%。所得税率波动导致净利率波动明显。值得注意的是去年影响公司利润的资产减值损失Q3已转为正向影响。新西兰大包粉价格底部上涨了50%以上,公司大包粉减值压力大大减小,新莱特在Q3单季度冲回了2000多万减值损失。

莫斯利安成长下台阶,未来看常温品类延伸潜力。

我们预计三季度莫斯利安增速继续放缓,莫斯利安增速放缓一方面由成长阶段决定(莫斯利安全国91万个网点规模已接近特仑苏网点规模,渠道下沉已很充分),另一方面伊利安慕希快速增长也抢占了部分份额。我们预计全年莫斯利安收入在70亿之间(增长18%)。未来核心看莫斯利安系列化和优+等同渠道常温产品是关键。

投资建议:由于公司并表影响,我们预计公司15/16年EPS 0.29/0.46元(不考虑股本摊薄),6个月目标价为16.1元,维持“增持-A”投资评级。

风险提示:收购整合不成功。