天彩控股:估值吸引的利基市场龙头

报告摘要:

站在全球运动相机热潮的风口浪尖。自2010年推出首款高清运动相机以来,GoPro如今已经成为了极限运动和冒险运动相机的代名词,相关市场出货量2010-14年CAGR达109.5%。GoPro2014年出货量达520万台,全球市场份额达67.5%。天彩控股凭借以设计为主导的一站式JDM及ODM解决方案,现时已成为全球第2大运动相机供货商,2014年按出货量计全球市场份额达31%。2014年公司来自GoPro收入占比达82.7%,充份受益行业高速增长,我们保守预测公司运动相机业务收入2015E-17ECAGR将达22.1%。

智能家用IP相机将成为新增长引擎。智能家用IP相机目前为全球消费电子产品新兴领域,主要用于进行家居监控以及照顾儿童及长者,预计相关产品全球出货量2015E-19ECAGR将达72.4%。公司现时已与包括NETGEAR、Canary、iON等客户合作,并已于2014年第3季度开始商业出货,预计公司2015E家庭影像业务收入将同比大增8倍至4.53亿港元。另一方面,公司亦正开展可穿戴设备产品线,主要包括侧重社交网络或运动等特定范畴的电子设备,相关产品已于2015年第2季度开始接到订单并出货。

预测2015E-17E净利润CAGR将达24.7%。我们预计公司2015E-17E收入CAGR将达22%,至2017E的44亿港元,其中运动相机及配件/数码影像/家庭影像收入占比将分别达76%/4.3%/18.1%。预期毛利率及销管费用率将分别保持约21%及9%的稳健水平,带动2015E-17E净利润CAGR至24.7%。我们预期公司2015E/16E/17E自由现金流将分别达2.6/3.5/4.4亿港元,RoE将可维持超过30%。预期公司健康的资产负债表及强劲的盈利能力将可维持超过30%的派息率,预计2015E/16E/17E派息将达每股0.103/0.132/0.161。

首予“买入“评级。公司目前估值吸引,2015E/16E动态市盈率仅为10/7.8倍,股息收益率分别3%/3.8%。我们认为i)与快速增长的利基行业龙头地位不匹配的低估值、ii)GoPro出货量表现超预期、以及iii)新业务拓展进度快于预期将有望成为股价向上催化剂。我们以同业平均2015E动态市盈率13倍定价,首予公司“买入”评级,给予目标价4.48港元(上升空间:30%)。

风险提示:i)全球运动相机行业增长慢于预期;ii)GoPro引入新供货商拖累市场份额下滑;iii)原材料价格波动。