利率市场每周评论:惊魂初定,回归本源

投资要点:

本期周报我们仍然不能免俗的要讨论一下股票市场对债券市场的影响。然而无论是从基本面,还是从流动性上,股票市场前期的巨幅振荡,对债券市场似乎都难以形成根本性的影响。是以,我们用回归本源来形容我们对债券市场的判断。

股票市场的波动对经济没有显著影响。无论是从财富效应、融资效应来看,中国的股票市场都不足以影响宏观经济的走向。股票市场的巨幅震荡,以及上周商品和汇率市场的波动,更多的带有情绪化的倾向。

无论是救市,抑或是因停牌导致的流动性诉求,都难以对债券市场形成持续冲击。尽管上周有股债混合组合因股市流动性枯竭而将所持债券在二级市场寻求流动性,但银行间货币市场波澜不兴;证金公司从债券市场融资为国接盘的总体融资规模亦有限;美国雷曼式的流动性危机很难在国内因股票市场波动而重演,股票市场流动性枯竭充其量是“茶杯里的风暴”。

“钱慌”与“股灾”同一个问题的两种表现。无论是时间上,还是诱因方面,2015年的股灾,极易令市场将其与2013年的“钱慌”联系起来,其背后的诱因都是充裕的资金对某一类资产的杠杆性投资。而广义层面的认知在于经历了30年的快速发展之后,居民的存量金融资产规模无比庞大,结合不断变革的金融市场自由化,催生了对“低风险、高收益”投资性机会的渴求,但封闭的资本项目抑制了居民金融资产在全球寻找投资机会,而政府不断在各类资产中“加持”信用也加剧了这类投资预期的提升。

风险偏好下降仍需时日。尽管我们认为伴随着经济增速每况愈下,投资收益不断下行,但是在短期内,期望通过风险偏好“普遍”下行完成对利率债的投资仍有待观察。或许风险偏好的不断下降需要数次金融市场崩溃才能真正出现。

回归本源,无风险利率债值得长期持有。尽管从大类资产配置的角度看,利率债市场进入垃圾时间,相对高的风险偏好以及相对低的绝对收益、还有汹涌而至的地方政府债供给继续抑制无风险利率下行。但如果我们对经济走势逐级下行的判断没有变,利率债市场短期虽然进退两难,但仍值得配置机构长期持有。或许经月之后,蓦然回首,目前利率债的收益率已然是未来一段时间的高点。

市场回顾——一周过山车。上周公开市场零净投放,资金利率回落。一级市场表现前强后弱,二级市场股债跷跷板再次显现,国债期货市场受风险偏好波动影响剧烈震荡。