光通信及电网业务为基石 海风光储打造第二增长曲线

中天科技(600522)
    主要观点：
    中天科技以光纤通信为起点，形成光通信、智能电网、新能源、海洋装备、新材料等多元化产业格局。电力传输和光通信及网络业务作为公司传统主营业务，始终在公司总营收中占据较高比例，2023年，电力传输业务占公司总营收的37.15%，光通信及网络业务占20.22%。海洋系列及新能源材料业务作为公司第二增长曲线，营业收入逐年攀升，2019-2022年海洋系列CAGR为17.02%，2023年由于海风装机进度缓慢影响，海洋业务营收同比-48.93%；2019-2023年新能源产品CAGR为52.70%，有望持续高增长；公司于2023年完全剥离商品贸易业务。
    公司业绩稳健增长，业务结构调整导致毛利率出现波动。公司近年营业收入稳中有升，2023年公司持续优化业务结构，实现营收450.65亿元，同比增长11.91%；2024年Q1营收为82.42亿元，同比基本持平。公司盈利能力较为稳定，2022-2023年公司归母净利润分别为32.14亿元、31.17亿元，2021年归母净利润下滑系高端通信业务计提减值准备。公司近年综合毛利率稳中有升，海洋领域毛利率波动较大，电力传输和光通信领域的毛利率相对稳定。公司2023年综合毛利率为16.22%，其中海洋系列毛利率为26.65%，光通信及网络和新能源业务的毛利率分别为27.12%和11.35%，电力传输板块毛利率较为稳定为14.97%，铜产品毛利率同比降低1.47Pct至3.26%。
    我们预计2024-2026年中国海缆市场规模分别为130.0/162.5/162.5亿元，分别同比增长81.0%/25.0%/0.0%。2023年全球海上风电实现历史第二高新增装机规模，中国已连续六年海上风电新增装机全球第一。海缆制造位于海风产业链中游，约占海风总投资额8%左右。国内海缆头部竞争格局稳定，海缆产品和技术的高要求叠加区域化产能布局高筑行业壁垒，造就海缆毛利率处于较高水平。海风未来行业趋势走向深远海，柔直输电、漂浮式风电未来可期。
    海洋板块：公司持续突破海外市场，海缆在手订单充足。公司深耕海缆业务多年，研发和技术能力持续领先；码头资源优势突出，在江苏、广东、山东地区布局生产基地，利用地域优势拓展码头资源和海风市场；拥有完备的海缆敷设及风机吊装团队，形成海工、海缆全产业链服务能力，具备丰富的海缆敷设、风机安装施工项目经验；公司客户资源丰富，已成为国内头部电力系统及能源企业的核心供应商，并持续获得海外客户大单，进一步拓展海缆市场国际地位，截至2024年3月31日，公司海洋系列在手订单约115亿元；公司海洋板块（海缆+海工业务）营收在行业内持续领先，毛利率受海工板块影响处于行业中游水平，随着公司拓展海外市场及深远海业务领域，海洋板块毛利率有望进一步提升。
    光通信板块：光纤光缆市场竞争高度集中，从需求端看，5G、光纤入户、千兆光网、“东数西算”工程带动新一波需求；从供给端来看，经历前期缩量后，伴随着需求回升光纤光缆产量逐渐增加，二者相互作用有望拉动光纤光缆价格在2023-2024年触底回升。公司具备“预制棒-光纤-光缆”一体化能力；公司光通信业务营收及毛利率自2021年起逐步回升，2023年实现营收91.14亿元，毛利率修复至27.12%，在同行业中处于领先地位；公司紧跟运营商需求及投资节奏，集采份额处于行业领先地位。
    新能源板块：公司光储氢协调发展，驱动新能源快速成长。在光伏领域，公司具备资源开发-总包服务-电站运维的全生命周期服务能力，截至2023年末，公司持有光伏电站61个，总装机容量和发电量分别为390.26MW和4.24亿千瓦时。在储能领域，公司形成“料-芯-组-舱-站”全产业链式一体化产品供应与服务，覆盖电网发、输、配、用等全环节，可实现电网侧储能电站所需设备内部自主配套率95%以上，用户侧储能电站所需设备内部自主配套率99%以上。公司项目中标成果亮眼，全球储能系统出货第六名，公司紧抓海外储能需求上升契机，积极布局海外电力储能市场。公司深耕通信储能领域，与中国移动、中国铁塔等代表性客户深度合作。在氢能领域，公司利用本土化优势深度布局，积极推进加氢、制氢设备产业化。
    电力传输板块：公司具备输配电一体化产业链优势，积极参与特高压电网和智能电网建设。2023年，普通导线、特种导线、OPGW、ADSS等主营拳头产品在全国市场份额保持第一。公司加码技术研发，丰富产品矩阵，瞄准特高压、中高压电网产品向高端化、配网产品向智能化的目标发展，服务我国电网数字化、智能化建设。
    投资建议：
    我们预计公司2024-2026年的归母净利润分别为36.10/43.14/49.17亿元，EPS分别为1.06/1.26/1.44元，当前股价对应PE分别为14.35/12.01/10.54倍。考虑到公司作为海缆及光纤光缆行业头部企业，目前已形成光通信、智能电网、新能源、海洋装备、新材料等多元化产业格局，光通信及电网业务稳健，海洋及新能源业务快速增长，未来随着海风项目顺利开展，持续拓展海外市场及深远海业务，公司业绩有望稳健增长，因此首次覆盖给予其“买入”评级。
    风险提示：
    原材料价格波动风险；政策风险；行业竞争加剧风险。