2026年半年报点评：天然碱龙头资源禀赋，以量补价展现经营韧性

博源化工(000683)
    投资要点
    事件：博源化工发布2026年半年度报告，2026年上半年公司实现营业收入60.31亿元，同比增长1.94%，实现归母净利润8.34亿元，同比增长12.27%；2026年二季度实现营业收入33.13亿元，同比增长8.7%，环比增长21.9%，实现归母净利润4.14亿元，同比增长2.5%，环比下降1.5%。
    阿拉善二期全面达产，天然碱资源与成本优势进一步巩固。公司是国内纯碱、小苏打龙头企业，在河南桐柏建有200万吨/年天然碱循环经济示范基地。阿拉善塔木素天然碱开发利用项目规划总产能为纯碱780万吨/年、小苏打80万吨/年，分两期建设：一期纯碱500万吨/年、小苏打40万吨/年已全面达产达标；二期纯碱产能280万吨/年也已经达产、达到设计产能，二期小苏打40万吨/年及碳回收综合利用120万吨/年小苏打项目同步投料试车并产出产品。至此公司纯碱在产产能提升至960万吨/年、小苏打在产产能150万吨/年。资源优势方面，塔木素天然碱矿保有固体天然碱矿石量100754.97万吨、矿物量66313.55万吨，安棚、吴城碱矿保有储量分别约10586万吨、1720万吨；2026年3月公司控股子公司累计取得水权2150万立方米/年，满足项目用水需求。低成本的天然碱工艺与规模化产能，构成公司穿越周期的核心。
    产销创同期新高，成本优势保障盈利水平。2026年上半年公司生产各类产品642.56万吨，其中纯碱473.13万吨、小苏打80.13万吨、尿素79.03万吨、副产品10.27万吨，产量创同期历史新高；销售各类产品582.91万吨，主营产品销量及出口数量均创历史同期新高。分产品看，上半年纯碱、小苏打、尿素分别实现销售收入39.88亿元、7.03亿元、12.38亿元，毛利率分别为32.41%、38.01%、14.01%，分别同比-3.28pp、-2.90pp、-5.26pp。2026年上半年玻璃需求低迷，尿素供给扩张，公司主营产品景气下行，但凭借公司低成本资源优势，盈利能力仍展现较好韧性。
    以量补价业绩稳健，管理费率持续改善。2026年上半年公司纯碱、小苏打以及尿素产销持续向好，以量补价业绩保持稳健增长。公司销售、管理、财务费率分别为2.39%、4.36%、2.87%，毛利率、净利率分别为29.2%、18.1%。公司近些年持续推进内部降本增效，强化各项管理环节管控，管理费用控制成果逐步兑现，费用端的持续优化，也能对冲部分产品周期波动带来的盈利压力。公司目前主要的在建工程项目是阿拉善塔木素天然碱二期工程，随着项目接近尾声，公司也有望迎来集中收获期。
    盈利预测与投资建议：公司是国内纯碱、小苏打行业龙头，具有丰富天然碱资源，依托天然碱工艺构筑突出成本护城河。伴随纯碱、小苏打新建产能陆续落地释放，公司成长动能充足。综合行业与产能进度，预计未来三年公司归母净利润复合增长率为41.55%，给予2026年16倍PE，目标价7.84元，首次覆盖给予“买入”评级。
    风险提示：纯碱行业扩产加速风险；玻璃需求下降风险；尿素供给过剩风险。