深度研究：国内碳化硅及半导体单晶炉龙头，切入光伏行业打开成长天花板

晶升股份(688478)
    【投资要点】
    国内半导体及碳化硅长晶设备龙头，覆盖下游头部材料制造商公司携手沪硅产业率先实现12英寸半导体级单晶炉国产化并积极布局碳化硅拉晶设备，主要产品应用于8-12英寸轻掺、重掺半导体硅片制备，实现28nm以上制程批量工艺，以及6英寸碳化硅单晶衬底制备，客户覆盖沪硅产业（上海新昇）、立昂微（金瑞泓）、神工股份、三安光电、东尼电子及浙江晶越等头部材料厂商，2019-2022年营业收入规模复合增长率达到113.07%。
    硅片先进产能扩张叠加国产替代进程，大尺寸半导体单晶炉需求旺盛
    我国半导体硅片行业目前面临起步时间较晚、市场份额较低、先进产能占比较少等问题，受到大尺寸硅片技术迭代、下游硅片制造商大规模扩产及市场份额提升、设备国产替代进程加速等因素影响，2022-2025年半导体单晶炉市场空间约97.47亿元，公司作为国内半导体拉晶设备龙头企业有望率先受益。
    碳化硅行业处于产业爆发前夕，上游设备端有望迎来放量
    碳化硅衬底为产业链核心环节，拉晶设备更是影响衬底质量的关键。据测算，未来5年国内碳化硅衬底产能年均复合增长率接近60%,对应带来约74.40亿元的碳化硅单晶炉市场空间，公司处于国内供应商第一梯队，市场份额接近30%，目前已和三安光电等国内龙头衬底厂商深度绑定，并持续推进新客户的首台套设备验证，成长潜力巨大。
    基于技术同源性切入光伏领域，进一步打开成长天花板
    公司基于技术同源性切入光伏单晶炉领域，目前已和光伏硅片企业四川高晶太阳能签订设备采购合同，为其供应光伏单晶炉整机，订单金额达到3.39亿元（含税），有望进一步打开后续业绩增长天花板。
    募投项目助力产能扩张，为业务发展提供必要保障
    公司IPO募投项目包括总部生产及研发中心建设项目、半导体晶体生长设备总装测试厂区建设项目，预计投入资金约4.76亿元，项目达产后预计对应新增产能：①半导体单晶炉产能：25台/年；②碳化硅单晶炉产能：1,100台/年，为公司未来业务发展提供产能保障。
    【投资建议】
    结合下游厂商扩产情况、公司市场份额及相关财务数据，我们预计公司2023-2025年营业收入分别为4.20/7.29/11.47亿元，归母净利润分别为0.69/1.50/2.27亿元，EPS分别为0.50/1.08/1.64元，对应PE分别为108.76/50.27/33.20倍，首次覆盖给予“增持”评级。
    【风险提示】
    下游材料厂商扩产情况不及预期；
    客户集中程度较高风险；
    产品推广及验证情况不及预期。