钾肥量增价升驱动高增，资源优势支撑长期价值

东方铁塔(002545)
    投资要点
    事件：东方铁塔发布2025年报及2026年一季报，2025年实现营收48.79亿元，同比增长16.27%；归母净利润12.06亿元，同比增长113.77%；扣非归母净利润11.67亿元，同比增长111.14%；毛利率40.33%，同比提升12.95pct，净利率24.69%，同比提升11.26pct。26Q1，实现营收14.18亿元，同比增长48.59%，环比增长-4.60%；归母净利润4.02亿元，同比增长95.21%，环比增长6.26%；扣非归母净利润4.00亿元，同比增长95.87%，环比增长12.23%；毛利率43.59%，同比提升1.98pct，环比提升3.72pct，净利率28.34%，同比提升6.77pct，环比提升2.99pct。
    钾肥量价齐升，公司业绩高增。2025年，国内外钾肥市场呈现“供给收紧、需求刚性、价格高位震荡上行”的整体态势。需求端方面，全球钾肥需求稳步增长，粮食安全的持续深入、农作物种植用肥需求增加等带动钾肥需求提升，为钾肥价格提供有力支撑。而供给端方面，全球钾肥供给呈现收紧态势，叠加地缘政治冲突、制裁与反制裁事件、运输成本上升等制约导致钾肥供应稳定性仍然受到挑战。2025年一二季度白俄罗斯钾肥厂(Belaruskali)、俄罗斯乌拉尔钾肥公司(Uralkali)均有部分停产检修计划，进一步推动了全球钾肥价格回升。目前全球钾肥正处于高需求，头部供应商货物供应强控制阶段，定价策略以“价格优先”为主，钾肥价格呈现易涨难跌的态势。氯化钾产品市场平均价格较上年同期有所上升，公司整体经营业绩较去年同期实现较大幅度增长。公司钾肥板块主要产品为氯化钾（粉状及颗粒）、溴化钠，市场占有率、毛利水平及客户满意度均有稳步上升。2025年氯化钾产量130.01万吨，氯化钾销量123.14万吨（其中粉钾约108.2万吨，颗粒约14.85万吨），超额完成了氯化钾销售任务；收入31.24亿元，同比增长32.17%；占总收入比重64.03%，同比上年提升7.7pct；毛利率54.97%，同比提升14.57pct。2025年溴化钠实现量产，销售9589吨创新高；收入1.10亿元，同比增长584.59%；占总收入比重2.25%，同比上年提升1.87pct；毛利率53.93%，同比提升17.80pct。
    立足老挝，坐拥优质钾肥资源。公司是最早一批在境外开发钾盐矿的企业，当前拥有老挝甘蒙省133平方公里钾盐矿权，折纯氯化钾资源储量超过4亿吨，矿藏储量十分丰富，且埋藏深度浅、矿体连续性好、厚度大，易于开采。2015年5月一期50万吨/年氯化钾项目实现达标达产，2023年4月二期150万吨/年氯化钾项目的一期50万吨达产达标，2023年10月对原来的大红颗粒钾的生产装置完成了改建扩建。目前已拥有100万吨/年氯化钾项目产能，其中氯化钾产能包含40万吨/年颗粒钾产能。2023年增加了9000吨/年溴化钠产能，实现产品的多元化。2025年度，氯化钾和溴化钠均刷新历史纪录，氯化钾全年产量超过设计产能30%以上，创造了老挝开元成立以来的最好成绩，销售上也积极践行境外钾肥产品反哺国内市场，为国家钾肥供应积极提供保障。公司继续全力推进老挝开元二期100万吨/年氯化钾项目，建成投产后再根据实际情况建新的100万吨/年氯化钾项目，目标争取形成年产300万吨氯化钾总规模产能，进一步巩固市场地位，不断提升盈利能力，为国家的钾肥安全做出贡献。
    拓展磷矿石，加码资源布局。子公司汇元达拟收购昆明帝银72%股权，昆明帝银于2026年3月5日与云南省自然资源厅签订了《昆明市帝银矿业有限公司云南省禄劝县舒姑磷矿采矿权出让合同》（探矿权转采矿权），矿区面积约5.53平方千米，采矿年限15年，采矿权期限届满，登记的开采区域内仍有可供开采的矿产资源的，可按规定申请续期。截止2025年2月1日，累计查明(保有)磷矿资源量（II+III品级）矿石量16286.440万吨。其中:探明资源量矿石量3554.238万吨;控制资源量矿石量6910.103万吨;推断资源量矿石量5822.099万吨。II品级矿石量1623.858万吨，III品级矿石量14662.582万吨。另有低品位矿资源磷矿石量7336.824万吨，平均品位P2O513.96%。磷矿项目一期规划建设200万吨/年原矿，建成投产后再建设二期200-300万吨/年原矿项目。老挝矿产资源丰富，公司积极探寻其他资源的开发机会，对多个铝土、铜等矿产资源项目等进行了考察。并在其他有色金属矿方面积极开发新项目，形成持续的产能投入，增强资源保障能力和综合竞争力。
    投资建议：东方铁塔拥有优质老挝钾矿资源，有望享受钾肥高景气，公司持续挖潜并加码磷矿等资源，构筑公司长期成长。我们调整盈利预测，预计公司2026-2028年收入分别为59.58(原52.37)/69.14(原57.12)/81.24亿元，同比分别增长22.1%/16.1%/17.5%，归母净利润分别为16.14(原9.69)/20.08(原10.65)/25.42亿元，同比分别增长33.8%/24.4%/26.6%，对应PE分别为19.6x/15.7x/12.4x；维持“买入”评级。
    风险提示：项目进度不确定性；安全环保风险；需求不及预期；税收政策变化；贸易摩擦风险。