结构优化致业绩短期承压，扩产&国产替代塑造供需两旺

富创精密(688409)
    投资要点
    半导体市场需求&零部件国产化需求助力营收同比大幅增长，产品结构调整/持续研发投入致使公司业绩承压。公司专注于金属材料零部件精密制造技术，掌握可满足严苛标准的精密机械制造、表面处理特种工艺、焊接、组装、检测等多种制造工艺，主要产品包括工艺零部件、结构零部件、模组产品和气体管路四大类，应用于半导体设备、泛半导体设备及其他领域。在半导体领域内，公司相关产品广泛应用于晶圆制造环节最核心的刻蚀、薄膜沉积、光刻及涂胶显影、化学机械抛光、离子注入等前道先进制程设备。2023Q3公司实现营业收入5.61亿，同比增长35.37%；2023Q1-Q3，公司实现营业收入13.90亿，同比增长37.28%；公司营收增长主要受益于国内半导体市场需求以及零部件国产化需求拉动。2023Q3公司归母净利润为0.36亿元，同比下降42.13%；2023Q1-Q3归母净利润为1.32亿元，同比下降19.15%；主要原因是：（1）公司为南通、北京工厂提前储备人才，截至2023Q3人工成本同比增加0.31亿元，折旧摊销费用增加0.16亿元。（2）公司产品结构发生变化，原材料成本占比较高且毛利相对较低的模组类产品收入占比大幅增加。占用机器设备较多的零部件类产品收入增长不及预期，公司提前投入的机器设备达产节奏与行业景气度错配，规模效应暂未体现；（3）公司持续加大研发费用的投入，研发费用及占比大幅增加，2023Q1-Q3公司研发投入0.57亿元，同比增长75.73%，占营业收入10.22%，较2022Q1-Q3增长2.35个百分点。（4）非经常性损益增加。
    全部品类设备零部件占全球半导体设备市场50%以上，公司主要涉及机械类零部件、机电一体类、气体/液体/真空系统类等三大细分领域。根据国内外半导体设备厂商公开披露信息，设备成本构成中一般90%以上为原材料（即不同类型的精密零部件产品），考虑国际半导体设备公司毛利率一般在40%-45%左右，从而全部精密零部件市场约为全球半导体设备市场规模的50%-55%。公司主要涉及机械类零部件、机电一体类、气体/液体/真空系统类等三大细分领域。（1）械类零部件（包括工艺及结构零部件）：公司专注于金属机械零部件，目前不涉及非金属机械零部件。占设备成本的比例20%-40%，设备中起到构建整体框架、基础结构、晶圆反应环境和实现零部件特殊功能的作用，保证反应良率，延长设备使用寿命等作用。公司为该细分领域为数不多进入国际半导体设备厂商的内资供应商，可实现部分应用于7纳米制程前道设备零部件的量产，直接与国际厂商竞争。（2）机电一体类（包括非气柜模组的模组类产品）：占设备成本的比例10%-25%。在设备中起到实现晶圆装载、传输、运动控制、温度控制的作用，部分产品包含机械类产品。公司主要涉及腔体模组、刻蚀阀体模组等功能相对简单的模组产品，与京鼎精密等国际厂商相比尚有一定差距。此外，国内半导体设备厂商仍然以采购非模组零部件，自行组装为主，从而从事与公司可对标产品业务的国内厂商较少。（3）气体/液体/真空系统类（对应气体管路和气柜模组产品）：占设备成本比例的10%-30%，在设备中起到传输和控制特种气体、液体和保持真空的作用。其中气体输送/真空系统类主要应用于薄膜沉积设备、刻蚀设备和离子注入设备等干法设备。气动液压系统类主要应用于化学机械抛光设备、清洗设备。
    产品持续向模组类优化，各工厂建设/产能释放有序进行。（1）产品结构方面：
    2023H1，公司产品结构不断由单件定制化向模组化优化，模组产品及气体管路合计主营业务收入占比较2022H1提升94.89%；未来公司气体管路和模组产品的占比将会持续提高，且随着这类产品规模优势扩大，公司在供应链端议价能力会逐步提升，相关原材料采购成本也会随着降低。模块化采购是中国半导体产业主流趋势，受益于国内半导体设备企业数量持续增加，模组采购量有望增长，故公司2024年模组增速有望大于零部件增速。（2）工厂建设/产能释放方面：截至2023年9月1日，公司国内的生产基地包括沈阳工厂、北京工厂、南通工厂。南通工厂今年开始投产，2025年达产，年产能规划20亿元。公司海外工厂布局正在按计划进行，能够体现全球化的价值，并为海外客户业务的连续性和风险对冲提供保障。目前新加坡和美国工厂正在按照计划有序建设中，预计2024年陆续开始投产。海外工厂的建设能够推动公司整个国际供应链的发展，为公司的模组业务、关键物料保供提供支持和帮助，从而实现经营目标。
    投资建议：我们预测公司2023年至2025年营业收入分别为19.44/27.33/38.87亿元，增速分别为25.9%/40.6%/42.3%；归母净利润分别为2.06/3.28/4.31亿元，增速分别-16.3%/59.6%/31.2%；对应PE分别81.6/51.1/39.0。考虑到富创精密是全球为数不多能够量产应用于7纳米工艺制程半导体设备的精密零部件制造商，随着国内对半导体设备需求的不断提高，综合考虑我国的政策支持及技术突破，在半导体核心产业链自主可控背景下，有望加速半导体设备国产替代进程，为公司发展提供历史机遇，首次覆盖，给予增持-A建议。
    风险提示：国际贸易摩擦风险；市场竞争风险；晶圆制造厂商新建晶圆厂及扩产速度不及预期；公司研发进展不及预期；研发不能紧跟工艺制程演进及半导体设备更新迭代的风险。