节能业务周期向上，国网综能协同发展

涪陵电力(600452)
    投资要点
    推荐逻辑：1、公司是国网旗下唯一节能业务平台，我们测算每年国网节能项目投资额空间或可超过20亿元，公司节能业务目前年投资额下降至5亿元以内，同时参考南网能源的节能业务收入体量。公司节能业务未来有很大上升空间。2、公司重要高管人员来自国网综能集团各部门。新型储能业务是国网综能集团下又一个重要业务板块。以类似节能业务的市场化的经营机制去推动新型储能业务的发展是其最优选择。公司储能业务有望快速起量。3、相比南网相关上市公司，国网上市平台公司估值有提升空间。
    国网控股上市企业，旗下唯一节能业务平台。公司是一家从事输、配、售电业务一体化经营的电力企业，供电区域主要集中于重庆市涪陵区行政区域；重庆川东电力集团为公司控股股东，持股占比41.65%，国网综能持有重庆川东电力100%股权，公司最终实际控制人为国务院国资委和国家电网，是国网旗下唯一配网节能平台。
    节能业务市场空间广阔，新业务模式有望带动收入增长。公司通过2016年及2020年两次资产收购后，目前是国网管理范围内主要实施节能业务的经营主体，公司业务已覆盖全国20个省、市、自治区。公司的配网节能改造业务主要采用合同能源管理模式（EMC）。
    2025年5月，公司公告了拟与安徽综能合作，通过联合投资、分工协作、优势互补方式，共同开展安徽项目。根据双方约定，公司作为安徽项目牵头方，负责统筹项目全过程工作，投资、收益占比将超过50%。我们认为，这将有力调动相关省公司的积极性，该模式有望在国网其他省公司进行推广，从而带来业务增量。
    国网综合能源业务协同发展，有望开拓新兴业务。公司重要高管人员来自国网综能集团各部门，为公司推动业务结构优化和长期高质量发展提供重要支撑。新型储能业务是国网综能集团下又一个重要业务板块。从国网角度看，相比其传统电网业务，以类似节能业务的市场化的经营机制去推动新型储能业务的发展是其最优选择。公司将积极探索储能业务与主营业务的协同效应和有机结合，以期实现更大的商业价值。
    盈利预测与投资建议。公司为国网公司综合能源业务唯一上市公司，随着电网投资增长及各地方节能业务的发展，公司未来有望收入快速增长；另外节能业务以外，在新型储能，虚拟电厂等新兴领域展现出强劲的增长潜力，有望借助综能平台，获取更多业务订单。预计公司25-27年归母净利润分别为5.4亿元/6.1亿元/6.5亿元，对应EPS分别为0.35/0.40/0.42元。给予公司2026年35倍PE，对应目标价14.00元，给予“买入”评级。
    风险提示：宏观经济大幅波动风险，行业竞争加剧风险，用电增速不及预期风险。