淡季经营略有承压，渠道布局加速优化

甘源食品(002991)
    投资要点
    事件：公司发布2024年半年度报告。根据公告，2024H1公司实现营业收入10.42亿元，同比增长26.14%，实现归母净利润1.67亿元，同比增长39.26%，实现扣非后归母净利润1.44亿元，同比增长40.02%；
    单季度来看，24Q2公司实现营业收入4.56亿元，同比增长4.90%，实现归母净利润0.75亿元，同比增长16.92%，实现扣非后归母净利润0.61亿元，同比增长13.46%；
    此外，公司发布中期利润分配预案和未来三年股东分红回报规划，重视股东回报。拟向全体股东每10股派发现金红利10.92元（含税），分红比例为60.07%，按照8月6日收盘价，计算中期股息率为2.0%。此外，公司计划未来三年（2024-2026年），在满足现金利润分配前提下，每年在有/无重大投资计划或重大现金支付情况时现金分红比例不低于50%/70%，较上一次（2023-2025年）三年规划分红比例30%进一步提升。
    收入分析：新品类快速放量，渠道布局加速优化
    2024H1公司实现营业收入10.42亿元，同比增长26.14%，其中Q1同比增长49.75%，Q2增速放缓至4.90%，主要系Q2为传统淡季及公司渠道优化调整影响。产品端，老三样经营稳健，新品类持续放量。上半年瓜子仁系列实现营收1.38亿/同比+12.76%，青豌豆系列2.38亿元/+16.87%，蚕豆系列1.22亿元/+12.00%，以上老三样营收占比47.80%，凭借口味丰富、规格多样深得消费者喜爱。综合果仁及豆果系列实现营收3.42亿元/+48.54%，其他系列1.97亿元/+24.16%，主要得益于新品散装综合果仁和缤纷豆果，以及仙贝、米饼、薯片、花生销量明显增长。
    渠道端，渠道布局加速优化，积极拓展海外市场。公司经销/电商/其他模式（商超直营等）收入8.69/1.36/0.33亿元，同比+27.72%/+9.14%/+67.66%，其中经销模式下的零食量贩渠道、海外渠道增长较好。截止2024年6月底，公司经销商数量为2761家，较2023年底减少397家，渠道布局加速优化，此外公司积极拓展海外市场，上半年境外经销商同比增长9家。电商自营业务/电商平台销售收入1.00/0.36亿元，同比+5.91%/+19.23%，公司将持续增强电商运营能力，丰富线上适配产品。
    利润分析：毛利率同比下滑，税收优惠助益净利率提升
    2024H1公司毛利率为34.94%，同比-0.66pct，其中产品端青豌豆/蚕豆系列毛利率同比下降3.12pct/4.15pct，青豌豆主系销售均价下降所致，蚕豆主系单吨销售成本上升所致，渠道端经销/电商/其他模式的主营业务毛利率同比+0.57pct/-7.32pct/-5.23pct。
    2024Q2公司毛利率为34.36%，同比-0.57pct，销售/管理/研发费用率为13.55%/4.11%/1.50%，同比+1.73pct/-0.27pct/+0.15pct，其中销售费用率提升主要系销售人员工资薪酬及促销推广费增加所致。此外，受益于母公司23年年底取得高新技术企业认定，2024Q2享受优惠税率15%（2023Q2为25%），叠加其他收益增多，公司最终净利率同比提升1.68pct至16.49%。
    投资建议：公司坚持贯彻全渠道、多品类发展战略，老三样经营稳健、份额领先，新培育品类成效渐显、增势良好，叠加渠道多元化管理升级，销售规模有望持续扩大，伴随着成本优化、运营效率提升等，公司业绩亦有望实现快速增长。考虑到24Q2公司增速放缓，我们下调盈利预测，预计2024-2026年公司营业收入由24.02/29.40/34.91亿元调整为23.39/28.58/33.92亿元，同比增长26.6%/22.2%/18.7%，归母净利润由4.06/5.00/5.97亿元调整为3.84/4.85/5.84亿元，同比增长16.7%/26.4%/20.4%，对应EPS分别为4.12/5.21/6.27元，维持“增持-A”评级。
    风险提示：食品质量及安全风险，市场需求疲软，新品销售不及预期，销售渠道管理风险，原材料价格波动风险等。