江铃汽车(000550)：固本培元夯实主业 轻商龙头王者归来
类别：公司 机构：中信建投证券股份有限公司 研究员：陶亦然/余海坤/程似骐 日期：2020-09-15
福特商用车合作伙伴，新总裁上任扭转颓势。江铃汽车是福特在华合作历史最久的公司，主要承担其商用车业务。福特导入的全顺、途睿欧、领界等车型热销，同时建立了自主研发体系，目前已形成种类齐全、价格段覆盖完善的产品矩阵。随着福特“中国2025 计划”的逐步落地，有望向江铃导入更多乘用车型。2018年公司归母净利润下滑87%，在福特效力多年的新总裁王文涛临危受命，公司重新转型再出发，2019 年公司销量逆势上涨3%，归母净利润1.48 亿元，同比上升60.96%。
国内轻型商用车领导者，专注细分领域深耕细作。江铃是国内轻型商用车龙头，常年占据轻客第一，皮卡第二，轻卡前四位置。
以全顺为代表的欧系轻客在日系逐步衰落的背景下取得显著领先优势，诸多高毛利板块成为公司轻客经营的一大亮点；旗下中高端轻卡在物流方面具有极大优势，未来有望获得市占率的提升；皮卡行业面临历史机遇，江铃也加速向乘用化、舒适化进军。
持续深化与福特合作，SUV 新车注入强心剂。我国SUV 市场2018年以来进入消费升级阶段。公司打造的自主品牌驭胜积累了经验但是销量偏弱，从福特导入的领界、撼路者优势突出持续贡献增量，未来将逐步成为公司乘用车业务重点。
降本增效成效显著，迎来三年业绩修复期。公司重卡板块连年亏损，2020H1 亏损达2.59 亿元，极大地拖累了公司业绩，1-8 月重卡销量同比增长163.75%, 未来有望持续优化。公司通过“三大工程”持续降本增效，2020H1 成效显著，在疫情影响下实现营收140.73 亿元，同比增长2.56%，归母净利润2.08 亿元，逆势增长252.98%，远超去年全年盈利。我们预计公司在2020-2022 年期间将迎来业绩强势修复期。
投资建议：公司是轻型商用车龙头，发挥自身优势聚焦中高端商用车，未来乘用车将持续导入福特车型。公司应对困境积极实施三大工程降本增效且取得显著成效，将迎来三年业绩修复期。预计公司2020 年-2022 年归母净利润分别为5 亿、9 亿、12 亿元，对应当前股价PE 分别为26X、15X、11X，给予“买入”评级。
风险提示：新冠疫情持续发酵风险；福特营销体系不及预期风险；新车型表现低预期风险；三大工程效果低预期风险；重卡业绩持续拖累风险。
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