电力行业2019年报及2020年一季报综述：韬光养晦
类别：行业 机构：平安证券股份有限公司 研究员：严家源 日期：2020-05-07
投资要点
2019 六成公司利润增长，1Q20 超六成下滑：2019 年，电力行业75家上市公司中，实现归母净利润同比增长的有42 家，另有4 家公司扭亏为盈；有23 家公司归母净利润同比下降，另有3 家出现亏损、3 家持续亏损。2020 年第一季度，有25 家公司实现归母净利润同比增长，另有2 家扭亏为盈；归母净利润同比下降的有33 家公司，另有9 家出现亏损、6 家持续亏损。
火电：多数公司2019 显著改善，部分1Q20 仍有提升。火电(含热电)板块40 家公司中，2019 年有27 家实现归母净利润同比增长，另有3家扭亏为盈；同比下降的有7 家，另有2 家出现亏损、1 家持续亏损。而2020 年第一季度实现净利润同比增长的有13 家，扭亏为盈的有1家；同比下滑的有19 家，出现亏损的4 家、持续亏损的3 家。火电作为典型的逆周期行业，需求不振虽然会对营收造成不利影响，但对电煤采购量和采购价的压制作用更为明显，成本端往往能获益于此大幅改善，因此利润的表现可能更好。自4Q18 起，火电行业上市公司成本增速连续6 个季度落后于收入增速，理论上应该有亮眼的业绩表现。但2018、2019 连续两年降低一般工商业电价的压力持续传导至上网侧，以及2020 年初新冠疫情对全国乃至全球经济发展和社会生活的重挫，导致部分企业的心态产生了变化，2019 年起超常规的大额资产减值计提、下属子公司破产清算等操作，降低了利润的反弹幅度。
水电：2019 增减各半，1Q20 多数业绩下滑。2019 年水电板块22 家公司中归母净利润实现增长的有10 家，1 家扭亏为盈，另有11 家同比下降。2020 年一季度实现归母净利润同比增长的有7 家，同比下降的10 家，另有4 家出现亏损、1 家持续亏损。剔除桂东电力、国网信通后，水电板块2019 年营收、成本、利润的增速分别为6.4%、7.8%、-3.6%；2020 年第一季度三者的降幅分别为14.6%、12.5%、24.3%。高利润率的大型水电公司面临的政策调整压力与火电企业类似，部分已经主动让利给下游。
新能源：过半表现不佳。13 家核电、风电、光伏发电公司中，2019 年有5 家净利润同比增长，5 家同比下降，另有1 家出现亏损、2 家持续亏损；2020 年第一季度有5 家实现增长，4 家同比下降，另有1 家扭亏为盈、1 家出现亏损、2 家持续亏损。
投资建议：从2019 年报的情况来看，火电仍处于盈利回升期，水电、核电基本持平；观察2020 年一季报的表现，疫情和暖冬对于用电需求的影响仍在持续，当前形势下面临的政策调整压力驱使电力企业倾向于韬光养晦。但电改持续推进，政策管制的力度和频度趋弱，市场化因素逐步增强，供需关系在电量和电价中的反馈日渐凸显，维持行业“强于大市”评级。近期煤价大幅下行并突破绿色区间下限，火电成本端的改善可以对冲营收端的压力，推荐全国龙头华能国际，以及长三角区域龙头浙能电力、申能股份。核电几乎未受外部因素影响，稳定特性凸显投资价值，推荐享受控股股东全产业链优势的中国核电，建议关注国内装机规模最大的中广核电力(H)/中国广核(A)。新一轮投产期将至，水电阶跃式增长可期，推荐水火共济、攻守兼备的国投电力，建议关注全球水电龙头长江电力。
风险提示：1、利用小时下降：宏观经济运行状态将影响利用小时；2、上网电价降低：电力市场化交易可能拉低平均上网电价；3、煤炭价格上升：以煤机为主的火电企业，燃料成本上升将减少利润；4、降水量减少：水电的经营业绩主要取决于来水和消纳情况；5、政策推进不及预期：政策对于电价的管制始终存在，电力供需状态可能影响新核电机组的开工建设。
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