华能国际(600011)2020年一季报点评：疫情冲击显现 业绩短期承压
类别：公司 机构：光大证券股份有限公司 研究员：王威/于鸿光 日期：2020-04-22
事件：华能国际发布2020 年一季报。2020Q1 公司实现营业收入404亿元，同比下滑11.6%；归母净利润20.6 亿元，同比下滑22.4%；扣非归母净利润20.6 亿元，同比下滑17.2%。
疫情拖累电量，电价同比提升：受疫情冲击，2020Q1 全国全社会用电量同比下滑6.5%，火电发电量同比下滑8.2%。考虑到公司机组区域分布等因素，2020Q1 公司发电量下滑幅度高于全国均值。2020Q1 公司境内电厂发电量847 亿千瓦时，同比下滑18.5%；我们测算境内煤机发电量758 亿千瓦时，同比下滑20.4%。2020Q1 公司境内市场化交易电量比例33.3%，同比下降6.3 个百分点。2020Q1 公司境内电厂平均上网电价0.422元/千瓦时，同比基本持平(同比+0.1%)。剔除增值税税率调整影响，我们测算2020Q1 公司境内电厂不含税电价同比提升约2.8%。
煤价下行成本改善，二季度有望业绩兑现：2020 年3 月以来，秦皇岛港5500 大卡动力煤价快速下行，目前已跌破“绿色区间”下限(500 元/吨)。受益于燃料成本改善，公司2020Q1 毛利率18.9%，同比、环比分别提升0.6、7.6 个百分点。由于疫情对公司电量实质冲击较大，2020Q1成本改善难以全部对冲电量影响，公司2020Q1 业绩短期承压。随着复工复产加速，2020Q2 公司电量将有所恢复。此外，考虑到煤炭库存及存货会计处理等因素影响，我们预计煤价快速下行的红利有望集中在2020Q2释放。
盈利预测与投资评级：我们维持盈利预测，预计公司2020-2022 年的EPS 分别为0.33、0.42、0.50 元。当前股价对应华能国际(A)2020-2022年的PE 分别为13、10、8 倍，PB 分别为0.6、0.6、0.6 倍；对应华能国际(H)2020-2022 年的PE 分别为7、6、5 倍，PB 分别为0.4、0.4、0.4 倍。公司PB 处于历史低位，考虑到同业估值情况，下调华能国际(A)目标价至5.18 元，对应2020 年0.8 倍PB；下调华能国际(H)目标价至3.20 港元，对应2020 年0.5 倍PB。看好煤价下行及电量恢复对公司业绩的提振，维持华能国际(A)、华能国际(H)“买入”评级。
风险提示：上网电价超预期下行，动力煤价格超预期上涨，电力需求超预期下滑，计提大额减值的风险，电力行业改革进度低于预期的风险等。
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