大华股份(002236)：毛利率维持高位 经营性现金流显着改善
类别：公司 机构：国元证券股份有限公司 研究员：耿军军 日期：2019-10-31
事件：
10 月28 日晚，公司公布了2019 年第三季度报告。2019Q3 公司实现收入56.22 亿元，同比增长7.76%；实现归母净利润6.38 亿元，同比增长32.53%。
前三季度公司实现收入164.28 亿元，同比增长9.30%；实现归母净利润18.77 亿元，同比增长20.06%。
点评：
营收结构优化推动毛利率维持高位，利润增长表现优异2019Q3 公司实现营收56.22 亿元，同比增长7.76%，较Q2 营收4.23%的增速有所改善。从国内各细分领域来看，G 端，高速ETC 等市场热点为公司带来订单机会，政府对于公共安全的投入还在持续增长，新的市场应用不断涌现；B 端增速较快，公司从安全相关业务延伸到客户的业务运营中，并入围工行等大型项目；SMB 端，上半年持续渠道下沉及人员加载，下半年相关成效将会得到一定的体现；C 端，下半年集中发布具有竞争力的产品，提升消费者的购买欲。2019Q3 公司实现归母净利润6.38 亿元，同比大幅度增长32.53%，主要系公司优化营收结构，Q3 毛利率达42.13%，同比增加6.03 个百分点，同时公司加强精细化管理，保障了公司的高质量发展。
回款质量显著提升，备货增加无碍经营性现金流大幅改善2019Q3 公司经营性现金流净额为3.32 亿元，同比大幅增长158.22%，经营质量显著改善。为了应对实体清单事件，公司加大备货，预付款项、存货较年初分别增长31.49%、33.60%，在此情况下公司经营性现金流依然得到大幅度的改善，我们认为原因主要在于：1)公司制定预案较早，备货工作已经相对趋于平稳；2)公司持续推进LTC 等业务流程变革，成立应收账款专项小组，放弃部分风险较大的项目，推动回款质量提升。
安防需求持续释放，全年业绩有望实现较高增长2019 全年归母净利润增长的指引为15%-30%，按季度分拆后，Q4 对应的同比增长区间为6.81%-46.09%，中位数为26.45%，公司利润有望继续保持较高的增长。根据IHS 等机构的数据，未来几年以视频为核心的物联网的市场空间会达到七千亿美元甚至是上万亿美元，因此不论是政府、企业还是消费级市场，都有广阔的发展空间。对于海外市场，实体清单事件后，短期可能会有影响，但全球安防需求持续释放，我们认为长期成长无忧。
投资建议与盈利预测
伴随着雪亮工程等政策的持续推进，以及AI 在安防领域的不断落地，需求持续增长。公司不断完善渠道与供应链，优化产品结构，提升管理能力，毛利率有望维持高位。考虑到毛利率的提升和经营质量的改善，小幅下调公司2019-2021 年营业收入的预测至278.49、327.67、387.12 亿元，归母净利润基本维持不变，为31.33、38.26、46.42 亿元，EPS 为1.05、1.28、1.55元/股，对应PE 为15.69、12.85、10.59 倍。考虑到公司过去三年PE 的情况、预期未来三年归母净利润CAGR 为22.43%等因素，给予公司2019 年20 倍目标PE，对应目标价为21.00 元。维持“买入”的投资评级。
风险提示
宏观经济发展不及预期，雪亮工程等政策落地不及预期，海外市场拓展不及预期，核心零部件供应风险，竞争加剧风险等。
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