山西汾酒开盘闪崩！白酒“小年”投资者该关注什么？

5月22日，山西汾酒逼近跌停，顺鑫农业、口子窖、迎驾贡酒等跟跌。随后白酒板块探底回升，泸州老窖涨超5%，而山西汾酒的跌幅收窄至5%以内。

消息面上，山西汾酒工作人员表示公司尽职履行了信息披露义务，目前也在了解具体情况。就网传产能利用率不足70%的问题，工作人员表示汾酒长期以来产能都是满负荷的。问及公司库存情况，工作人员表示还是存在一定渠道压力，但在一个合理范围之内，对公司影响没有那么大，目前各方面都比较稳健。另外，工作人员还表示，部分市场或存在批发价与终端价倒挂的情况，但是总体还是比较稳定的。

汾酒陷入了增长瓶颈

从2018年到2022年，白酒行业的营收利润规模每年都在稳步提升，而且高端白酒正成为白酒行业中的业绩主力军。

前五名的高端白酒上市公司——贵州茅台、五粮液、泸州老窖、洋河股份、山西汾酒，利润占比达90%，高端白酒占据白酒行业的绝大部分利润。

山西汾酒尽管这五年来营收平均增长近35.88%，超过几乎所有高端白酒品牌的增速，但是其业绩增长已有放缓的现象。公开信息显示，山西汾酒2021年的营收为199.71亿元，同比增长42.75%；净利润53.14亿元，同比增长72.56%。而2022年度，山西汾酒的营收增长率则为31.26%，相对减少11.49个百分，净利润增长率减少20.2个百分点。

2023年第一季度，山西汾酒的业绩增速进一步下降。具体来看，2023年第一季度，山西汾酒实现营收126.82亿元，同比增长20.44%；净利润48.19亿元，同比增长29.89%。相比之下，山西汾酒2022年第一季度的营收增长率则为43.62%，净利润增速为70.03%。

而且白酒板块业绩表现强劲，但可能只是一种表象。因为上市酒企实现了业绩“大丰收”，很大一部分原因是经销商们靠“压库存”获得的利润。所谓的囤货，就是酒厂将酒卖给经销商，然后让经销商预付一笔钱，再将酒卖出去。

经销商是酒类企业以外的一个独立的经济主体.白酒企业从经销商处收到款项后，可以按照会计准则确认收入。不过，从经销商开始，到消费者开始购买，还需要很长一段时间。所以，经销商收货，并没有形成真正意义上的白酒动销。

几年前，厂家一直在提高价格，经销商们对市场前景看好。由于预期提价，许多经销商囤积了大量名牌白酒。据一位酒类经销商在网络上发布的言论称，目前酒类行业内未开启的酒类库存量至少有3000亿元，占到2021年零售额的一半。

白酒行业“压库存”的盈利提升模式能否继续，如今看来难度很大。

白酒“小年”需多关注去库存进度

“万物皆周期”，白酒行业也无一例外，由于全球经济增速放缓，我国酒类行业的消费升级进度也进入了瓶颈期，今年或注定是白酒行业的“小年”。这其中，库存周期是最关键的参考指标。

今年需要消化渠道库存，2022 年受疫情影响，实际动销情况弱于酒企销售数据，渠道库存较高，会导致一部分库存在 2023 年上半年进行消化。同时一些次高端酱酒价格在 22 年崩盘，导致次高端价位带酱酒库存也需要在23 年进行消化。所以库存对行业反弹高度有很大影响。

经过2018年-2021年的快速增长，市场对白酒行业的成长性判断发生了较大的转变，未来几年白酒行业将进入低速增长区间。所以从21年开始，白酒就进入了盈利增长，但估值却没有上涨的阶段。

从趋势上看，当前阶段，要打破估值天花板，需要白酒行业市场需求的整体复苏，才能对行业成长空间进行验证。也就是，今年白酒行业估值的突破，需要行业需求的整体回暖，以及白酒消费价格带的整体提升。而目前白酒板块的估值水平，反映出目前市场对基本面与复苏预期的博弈程度。

白酒行业最宽的护城河源于“品牌的有限供给”与“社交货币”，以贵州茅台、五粮液、泸州老窖、洋河股份等龙头品牌为代表，只要维护好品牌的文化与产品价值链条，“不犯错”，品牌高度被超越的概率已非常低，其风险更多在于战略方向与产业政策相关的系统性风险，而非源于“竞争”。

总之，当前白酒板块的投资机遇还是结构性的。东方证券建议关注消费需求相对刚性的高端酒企贵州茅台(600519)，腰部产品加速成长的泸州老窖(000568)，结构升级快速、加强厂商一体化运营的老白干酒(600559) ，有望受益于新疆一带一路的伊力特(600197)。