华鲁恒升(600426)：产品高景气度叠加新建产能投放 21年业绩高增长
类别：公司 机构：华西证券股份有限公司 研究员：杨伟/王天鹤 日期：2021-03-31
事件概述
公司发布 2020 年度报告，全年实现营业收入 131.15 亿元，同比-7.58%，归母净利润 17.98 亿元，同比26.69%，扣非后归母净利润 17.64 亿元，同比-26.61%，EPS 1.11 元，加权平均 ROE 12.11%，经营活动产生的现金流量净额 29.95 亿元，同比-19.84%。其中第四季度营业收入与归母净利润分别为 40.72 亿元、5.08 亿元，分别同比+13.74%、-6.07%，环比+33.51%、+31.42%。
分析判断:
成本优势穿越周期底部，Q4 利润环比大幅改善2020 年虽然受疫情影响需求萎缩、贸易保护升级、原油价格大幅波动，主要化工产品价格同比大幅下滑，但公司凭借成本优势，适时调整产品产销量，2020 年实现归母净利润 17.98 亿元，其中 Q4 单季度归母净利润 5.08亿元，环比+31.42%。2020 年，公司销售/管理/研发/财务费用同比-88.43%/13.48%/-14.33/-31.17%，销售/管理/研发/财务费用率分别为 0.33%/3.52%/2.17%/0.81%，除管理费用率外，其他费用率均同比降低。销售费用同比大幅减少，主要原因是根据新收入准则要求将“销售费用”中的运费、装卸费及出口港杂费转入“合同履约成本”所致，财务费用同比减少 31.17%，主要因银行利息支出减少。
把握市场机遇投放新产能，有机胺产品盈利能力强公司克服疫情影响，新建及技改项目如期建成投产，2020 年 5 月，投资 1.5 亿元的 10 万吨/a 草酸项目建成投产，以草酸二甲酯水解生产草酸，平衡了乙二醇价格低迷带来的亏损风险，实现少量投资提升抗风险能力的目标。2020 年 9 月，投资 3.8 亿元的 10 万吨/年 DMF 技术改造项目投产，公司 DMF 产能达到 33 万吨，以公司年报公布的 DMF 行业产能 96 万吨计算，公司产品国内市占率 34%，具有较强的竞争力，龙头地位进一步稳固。
2020 年公司有机胺产品销量 43 万吨，收入达 24.4 亿元，销售均价 5675 元/吨，毛利率 42%，为公司利润的主要来源。
在建项目进展顺利，第二基地打开成长空间
2021 年 2 月 19 日公司发布公告，年产 16.66 万吨精己二酸品质提升项目进入试生产阶段。根据公司年报，酰胺及尼龙新材料项目(30 万吨/年)预计 2021 年 12 月份投产。此外，草酸项目二期(10 万吨/年)及碳酯项目稳步推进。公司第二基地落户湖北荆州，和德州基地保持相似的产品结构，此前，气体动力平台项目和合成气综合利用项目已经通过审批，两个项目规划总占地面积 2300 亩，总投资 115.28 亿元，项目环评征求意见稿已于荆州市生态环境局网站公示。荆州基地的确立，将公司发展拉入快车道。
投资建议
公司煤气化成本优势突出，长期成长性明确，盈利水平将逐步提升，预计公司 2021-2023 年归母净利润分别为43.5/40.3/53.0 亿元(由于化工品价格普涨，价格中枢上移，调高盈利预测，调整前 2021-2022 年归母净利润30.7/36.3 亿元)，同比增速分别为 141.7%/-7.2%/31.4%，EPS 为 2.67/2.48/3.26 元，目前股价对应 PE 分别为14/15/11 倍,维持“买入”评级。
风险提示
原油价格大幅波动，导致产品价格下跌的风险；新建项目进度不及预期的风险。
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