券商评级：三大指数下跌 九股迎来掘金良机

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云铝股份(000807)：电解铝稀缺成长标的 受益碳中和

类别：公司 机构：国金证券股份有限公司 研究员：丁士涛/冯孟乾 日期：2021-03-23

业绩简评

公司发布 20 年年报，营收 295.73 亿元，同比增长 21.78%；归母净利润9.03 亿元，同比增长 82.25%；基本 EPS 0.29 元。

经营分析

主要项目建设顺利，生产成本有所回落：随着海鑫、溢鑫、文山水电铝项目的建设，20 年末公司水电铝产能增至 278 万吨，产量 242 万吨、同比增长28%，新产能投产对公司业绩贡献明显。从产品价格看，公司售价(不含税)11978 元/吨、同比下降 5%，单位生产成本(不含税)10268 元/吨、同比下降 6%。随着氧化铝价格的回落及生产和管理指标的优化，公司成本竞争力有所提升。公司预计 21 年老产能用电价格约 0.37 元/千万时，较 20 年增加 0.024 元，新产能用电价格约 0.28 元/千瓦时，新产能投产有利于稳定综合用电成本。

产能天花板背景下，公司成长属性稀缺：随着国内电解铝产能天花板的出现，公司是行业内稀缺的成长标的。公司电解铝总产能 320 万吨、其中在建产能 42 万吨，权益产能 256 万吨。公司预计 21 年电解铝产量 287 万吨，较 20 年增长 19%。此外，公司完成竞购山东华宇 13.5 万吨电解铝产能指标，待指标转移完成后，公司总产能将在 320 万吨的基础上继续增长。

公司能源结构为水电，碳中和背景下水电铝产品具有稀缺性：公司地处云南，能源结构全部为水电并采用网电，这与国内以火电、以自备电为主的能源结构有明显差异。水电铝的碳排放量仅为火电铝的 20%，国内实施碳交易后对水电铝企业成本影响有限，受自备电厂缴纳相关费用影响的可能性低。

新一轮供给侧改革启动，看好铝价走势：20 年末国内电解铝产能约 4100 万吨，产能利用率约 92%，需求增速约 4.7%。在产能接近天花板的背景下，对违规产能的清理及新产能投产的延期，将加剧国内供应紧张的情况。21年国内铝价(含税)从年初 15475 元涨至 17535 元、涨幅为 13%，一季度均价 16062 元、同比上涨 21%。我们看好铝价走势，公司有望充分受益。

盈利调整与投资建议

预计 21-23 年铝价(含税)17000/17500/18000 元，公司产量 287/300/320吨，预计未来三年归母净利润 43.36(上调 176%)/51.87(上调 188%)/63.85 亿元，EPS1.39/1.66/2.04 元，对应 PE9/7/6X，维持“买入”评级。

风险提示

全球疫情反复；美联储收紧流动性；新项目延期；安全和环保风险。