招商蛇口(001979)：卸下包袱 重新出发
类别：公司 机构：中信证券股份有限公司 研究员：陈聪/李金哲/张全国 日期：2021-02-25
公司虽然2020 年业绩明显下降，但资源优势仍在，且盈利能力已经得到夯实。
公司公告2020 年度业绩快报。2020 年，公司实现未经审计(下同)营业收入1296 亿元，同比增加32.71%；实现归属于上市公司股东的净利润123 亿元，同比减少23.58%，主要系结转项目毛利率有所下降、投资收益的减少以及计提资产减值准备所致。公司计提资产减值准备31.01 亿元，减少公司2020 年归母净利润近22 亿元。
公司利润率大幅下降，但连续两年充分计提跌价准备，也为日后再出发奠定基础。公司净利润率从2019 年16.4%大幅下降到2020 年9.5%。缺乏历年常见的高毛利整售项目以及大量计提跌价准备，都是公司净利润率下降的主要原因。
长期来看，公司并不缺乏优质储备和可整售资源，故而卸下包袱，重新出发，并不影响对公司长期价值的判断。
销售维持快速增长。公司2020 年销售2,776 亿元，同比增长25.9%，超额完成了年度销售目标。2021 年1 月，公司实现签约销售面积97.54 万平方米，同比增加120.73%；实现签约销售金额246.19 亿元，同比增加106.92%。我们相信，公司2021 年销售将实现平稳较快增长。
拿地节奏稳健，权益占比持续提升。公司2020 年新增土地数量为98 个，新增土地总价接近1500 亿元，同比增加50%以上，新增土地建面达1600 万平米，同比增长16%，货值较为充裕。2021 年1 月份公司保持积极的土地获取，拿地金额同比+40%。近三年，公司拿地金额/销售金额比始终维持在50%上下，并且拿地金额权益占比也持续提升，这保证了公司可销售资源的稳定。
风险提示：公司市场化运作项目利润率偏低的风险；资管、邮轮等受疫情影响业务恢复不及预期。
投资建议：由于公司前海等核心区域销售进度偏慢，且未来整售资源存在很大不确定性，我们以保守的原则(不考虑任何整售出表)，调整公司2020/2021/2022年EPS 预测为1.55/1.78/2.04 元(原预测为2.10/2.32/2.75 元)。参考可比公司估值，我们给予公司2021 年9 倍PE，对应16.02 元/股的目标价。公司目前股价为12.61 元/股，估值具备吸引力，我们维持“买入”的投资评级。
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