江苏新能(603693)重大事件快评：江苏新能源运营龙头 资源优势助力成长
类别：公司 机构：国信证券股份有限公司 研究员：王蔚祺 日期：2020-08-14
事项：
近期各部委研究解决我国可再生能源补贴拖欠问题的报道频繁在行业媒体出现， 一旦补贴资金拖欠得以解决，将全面提升我国新能源运营企业的估值水平。区域新能源运营商江苏新能背靠江苏本地强有力的电力需求和海上风电资源，在现金流得以改善的预期下有望稳步发展扩张。
国信电新观点：1)海风凭借力：公司控股的350MW 如东H2#海上风电场项目于2022 年正式投运，预期每年将贡献1亿元以上的增量业绩；2)陆风抢装红利，2020 年完成控股150MW 陆上风场并网，增加权益装机13%。3)回款改善预期：新能源补贴拖欠若得到彻底解决，公司首先率将从目前85%附近恢复到100%；4)平价时代大有可为：公司地处经济发达地区，电力需求和基础电价较高，同时江苏拥有丰富的海上风电和陆上风光资源，公司作为本地代表型企业，平价时代大有可为。 5)投资建议：公司作为江苏本地新能源运营商，背靠江苏本地强有力的电力需求和海上风电资源，1-2 年内完成风电项目抢装，带动发电资产规模和业绩增长；中期将充分获益本地资源和电力需求优势，发展前景良好；同时短期或受益于板块估值修复弹性。预计2020-22 年归母净利润4.85/4.85/5.98 亿，业绩同比增速91.1%/0.0%/23.3%，EPS 为0.74/0.74/0.91 元，对应当前股价PE 为20.6/20.6/16.7X。结合股权自由现金流折现绝对估值方法，我们给予公司合理估值区间18.07-19.78 元，对应2020 年PE24.4-26.7X，较当前股价溢价20-32%，首次覆盖给予“买入”评级。
评论：
江苏国有新能源运营龙头企业，专注风电、光伏和生物质发电业务
公司是一家隶属于江苏省人民政府旗下的地方国有企业，第一大股东为江苏省国信集团有限公司，控股比例53%；2018 年7 月于上交所上市。公司专业从事风电、光伏和生物质能项目的投资开发及建设运营业务，2019 年风电发电收入占比为55%，生物质32.7%，光伏8%，供汽供水及其他业务4%。截至2019 年底，拥有控股装机容量1055MW，其中风电849MW，光伏91.6MW，生物质发电115MW；另外公司已核准的在建控股风电项目501MW，包括350MW 海上风电，151MW 陆上风电项目。
2019 年，公司业绩较上年同期有所降低，主要原因为2019 年江苏地区风速明显低于上年同期，降幅达10.97%。
公司风电总发电量、上网电量出现下滑，风电收益同比降幅明显。此外，因国家可再生能源电价附加补助资金缺口严重，公司各项目可再生能源补贴结算延迟，公司对可再生能源电价补贴资金形成的应收账款按账龄分析法计提坏账准备，当年合计计提坏账准备5797 万元，同比大幅增加；但2020 年第一季度又冲回信用减值损失5415 万元。
向海而生、把握抢装红利期，风电规模迎来跨越式发展
截至2019 年12 月31 日，公司已核准的在建/拟建机组容量501MW，包括350MW 海上风电项目(如东H2 海上风电，预期2021 年底并网)，151.2MW 陆上风电项目(新洋风电101.2MW，淮安风电50MW，预期2020 年12月并网)，预期2021 和2022 年公司投运风电场和发电量将实现快速增长。
地处资源大省，新能源资源与电力负荷需求俱佳，发展适逢天时、地利、人和
公司作为江苏省内新能源运营企业，依托本地丰富的光伏和海上风电资源，背靠雄厚的国有资本，同时面对符合需求强劲的电力用户，正逢我国历史存量补贴拖欠将得到解决的政策机遇期，同时迎来新能源平价时代的来临，适逢天时、地利、人和。
除了继续开拓平价项目资源以外，公司也在开展分布式微电网项目、分散式风电等新方向研究，拓宽发展思路。2019 年公司光伏路面发电试点项目投运，“新型相变储热材料在多能互补示范项目中储热供热应用的研究”等研究课题也在立项实施中。
投资建议
公司作为江苏本地新能源运营商，背靠江苏本地强有力的电力需求和海上风电资源，1-2 年内完成风电项目抢装，带动发电资产规模和业绩增长；中期将充分获益本地资源和电力需求优势，发展前景良好；同时短期或受益于板块估值修复弹性。预计2020-22 年归母净利润4.85/4.85/5.98 亿，业绩同比增速91.1%/0.0%/23.3%，EPS 为0.74/0.74/0.91 元，对应当前股价PE 为20.6/20.6/16.7X。结合股权自由现金流折现绝对估值方法，我们给予公司合理估值区间18.07-19.78元，对应2020 年PE24.4-26.7X，较当前股价溢价20-32%，首次覆盖给予“买入”评级。
风险提示
公司在建项目并网延迟导致无法获得补贴电价。
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