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万华化学(600309)：业绩符合预期 看好长期成长

类别：公司 机构：财通证券股份有限公司 研究员：虞小波/张兴宇 日期：2020-04-07

公司发布2019 年年报：实现营业收入680.51 亿元(YoY-6.57%),归母净利润101.30 亿元(YoY-34.92%)；其中四季度实现营业收入195.11 亿元; 归母净利润22.31 亿元(YoY+11.20%,QoQ-2.06%)。(以上同比均合并后口径)公司聚氨酯及石化产品量升价跌,新材料系列增长显著。2019 年,公司聚氨酯系列产品营业收入318.58 亿元(同比下降18.65%),产量268.2 万吨(同比增长16.37%),销量261.0 万吨(同比增长12.27%);石化系列实现营业收入201.02 亿元(同比下降3.21%),产量199.0 万吨(同比增长10.99%),销量197.8 万吨(同比增长9.78%);精细化学品及新材料系列营业收入70.88 亿元(同比增长24.38%),产量42.7 万吨(同比增长38.07%)，销量51.5 万吨(同比增长37.35%)。

内生外延结合，聚氨酯及石化板块竞争力有望进一步增强。聚氨酯板块：公司完成了对瑞典国际化工及福建康乃尔聚氨酯的收购，烟台工业园30 万吨/年TDI 装置顺利投产，进一步巩固和提升了异氰酸酯行业竞争优势。石化板块：公司推进和主流LPG 供应商的战略合作，从原料端降低风险，保证供应稳定；未来将大力发展C2 烯烃衍生物，正在建设的百万吨乙烯产业链项目预计今年下半年建成，公司还将拓展更多的烯烃下游高附加值衍生产品，成为中国重要的烯烃及衍生物供应商。

精细化学品及新材料系列快速增长，未来成长性仍强。公司一期7 万吨/年PC 装置于2018 年年初投产，二期项目预计今年投产；一期年产8 万吨PMMA 项目一次性开车成功并生产初合格产品;公司25 万吨/年高性能改性树脂项目在四川眉山顺利开工，眉山基地未来将作为乙烯项目聚烯烃产品和PC 树脂向下游延伸的重要支撑；公司也将充分利用现有石化平台及技术创新，进一步向TDI 加合物、MIBK 等领域进行拓展。2019 年，公司研发费用为17.05 亿元，同比增长5.90%。

盈利预测及投资评级：公司MDI、乙烯、新材料等项目持续续推进，未来有望成为世界级化工巨头，依旧持续看好万华长期成长，维持“买入”评级。但是短期受全球疫情蔓延影响，国内及海外终端需求均不及预期，疫情可能影响新项目建设进度，油价下跌影响公司产品盈利，故下调盈利预测，预计2020-2022 年EPS 为2.87、4.97、5.66 元，对应PE 为14.0、8.1、7.1 倍。

风险提示:MDI、石化等产品价格持续下跌，新项目进展不及预期等。