山西汾酒(600809)：以改革为支点 百尺竿头 更进一步
类别：公司 机构：东北证券股份有限公司 研究员：李强/张立 日期：2020-01-13
借改革促动能升级，百尺竿头更进一步。汾酒具备伟大复兴的品牌底蕴、产品品质和群众基础，在1988-1993 年连续6 年占据白酒行业龙头地位后因战略选择和外部环境地位下滑，历经2002 年产品高端化改革/2008 年营销体系重塑改革/2017 年国企混改共三次改革，实现了历史条件下的动能升级。2019 年国企混改完成后，公司引入华润战投，并实施股权激励，有望以改革为支点，百尺竿头，更进一步，实现汾酒复兴伟大目标。
产品策略“抓两头带中间”拉动增长后，未来聚焦青花提升增长质量。当前白酒行业呈现挤压式增长特征，产品结构升级，高端和次高端需求快速增长，中档酒市场稳定，低档酒光瓶酒保持较快增速。
公司顺应时势在2017 年以来推行“抓两头带中间”策略，青花和玻汾近年取得快速增长。站在百亿基础上，公司未来将聚焦青花提升增长质量和品牌高度，并保持玻汾整体规模稳定。随着产品结构向上优化，公司的盈利能力将继续提升。
市场布局深度推进全国化，长江以南市场再造增长极。省内市场2016年实现1100 多个乡镇全面覆盖，夯实基础。环山西市场近年增长迅速，鲁豫等地区已经进入精细化运作阶段，但整体规模占比仍然较小，仍具有较大发展空间。在战略市场上，公司明确提出“过长江、破华东、占上海”的华东战略，三小版块打造重点城市群，长江以南市场力求未来3 年的年均增幅达到50%，再造一个增长极。
营销体制机制改革，推动营销能力稳步提升。在营销能力建设上，公司建立市场化考核机制，不断推进营销公司的混改，积极创新营销模式，重视品牌营销协同，细化费用管控，营销能力稳步提升。
盈利预测与投资建议：预计公司2019/2020/2021 年归母净利润分别为20.65 亿/28.28 亿/34.07 亿元，对应当前PE 为39X/28X/23X ，维持“买入”评级。
风险提示：食品安全问题；行业竞争加剧。
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