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中材科技(002080)首次覆盖：玻纤底部反转 叶片景气延续 锂膜放量可期

类别：公司 机构：西部证券股份有限公司 研究员：黄骥/杨敬梅 日期：2020-01-02

三大主业20年共振向上。公司主营业务为玻纤、叶片和隔膜，是全球第三大、中国第二大玻纤制造商，2018年占全球/中国市场份额分别为10%/16%；国内风电叶片第一大生产商，2018年国内风电叶片市占率27%；国内第二大湿法隔膜龙头企业，产能/销量迅速增加，业绩有望超预期。

玻纤产能达80.5万吨，盈利能力不断增强。我们测算20年国内玻纤产量同比将减少17.2万吨，供需改善预计将带来玻纤价格趋势性反转。玻纤制品也是提高盈利的重要环节，其销量占比基本稳定在30%附近。单吨盈利已从13年的8元/吨提升至18年的1138元/吨，预计19年和中国巨石(600176.SH)的单吨盈利差距将进一步收窄。一体化布局还能改善产品结构，控制库存水平。

风电抢装，叶片业务将量价齐升。预计19/20年国内风电装机量将达到28/33GW，YoY+40%/18%。预计中材19年底将有400套新产能投产，叶片19/20年销量有望达7.2/9.8GW,YoY+29%/36%。因供不应求，预计20年叶片价格将恢复到63万元/MW，毛利率回归到20%左右。

隔膜产能快速扩张，客户开拓顺利，业绩蓄势待发。预计19-21年中材锂膜产能将达到10/16/18 亿平米， CAGR+31%； 销量4/7/11 亿平米，CAGR+46%。投产后产能规模将跃居行业第二，并已成为CATL/比亚迪/ATL的核心供应商，且为LG/SK/松下/三星供货在即。2019H1已扭亏为盈，我们预计19-21年锂电隔膜业务净利润将达0.5/1.05/1.86亿元。

投资建议：我们预计19-21年EPS 0.79/0.94/1.09元，给予20年玻纤/叶片业务15/14xPE，锂膜业务7xPS，对应目标价15.20元。叶片业务延续高增长，玻纤业务将反转，锂膜业务扭亏为盈。首次覆盖，给予“买入”评级。

风险提示：风电政策风险；叶片原材料价格上涨风险；隔膜新产线投产不及预期的风险；汽车销量持续疲软风险。