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芒果超媒:内容渠道一体化的国有新媒体巨头

类别：公司研究机构：申万宏源集团股份有限公司研究员：林起贤日期：2019-07-05

湖南广电整合核心资源,打造“一体两翼”全媒体布局。芒果超媒前身为湖南台旗下电视购物平台快乐购,在湖南广电第三轮改革大背景下,2018年6月湖南台同一控制下的快乐阳光(芒果TV运营主体)等5家芒果系新媒体资产注入上市公司,芒果超媒也成为了A股第一家国资控股的新媒体平台。完成重组后的芒果超媒构建了集流媒体内容、新媒体平台、互联网信息及电商服务为一体的媒体生态。

国内外流媒体走向内容渠道一体化,但进程不一。1)看海外,迪士尼全面的内容矩阵和低廉的定价或冲击现有付费流媒体格局。其竞争优势核心在于百年积淀构筑内容壁垒、多元变现渠道提高内容变现效率,以及充裕现金流支撑内容投入。2)看国内,一梯队三大视频平台流量增长放缓,尚未建立完备的内容生态,面临内容投入过高、现金流紧张等压力。而芒果超媒背靠湖南广电具备先天自制优势,内容成本率低,且变现结构较为多元。

强大内容自制+精准定位+国资背景构成公司核心竞争力。1)湖南台传承下芒果具备成熟的自制体系,丰富的人才储备和有活力的管理机制是其创新能力的源泉。2)平台定位精准,芒果TV瞄准的年轻女性用户价值更高,其单用户广告收入高于爱奇艺。3)国营媒体在符合监管要求和满足市场需求之间能够寻找较好平衡,广电系牌照优势使得芒果受益于IPTV/OTT行业高景气度。

付费率提升、软广高增、省外IPTV拓展有望成为公司增长驱动力。版权内容保持高投入,优质独播内容增加或将有效带动付费率向头部视频网站看齐,中长期付费会员有望达到5000万;19年综艺表现仍然强势,受益于较高的软广占比和快速扩张的用户量,广告收入低基数下有望取得高速增长;省外IPTV市场天花板高,与移动合作或将带动运营商业务收入规模快速提升。

投资建议:目标市值526亿元,给予“买入”评级。我们预计芒果超媒2019-2021实现营收115.1/134.0/152.7亿元,实现归母净利润11.5/15.1/17.4亿元,对应EPS1.10/1.44/1.66元,19-20年PE分别为36/28/24倍。公司作为国资控股的视频平台具备稀缺性,其内容渠道一体化的生态体系构建了强大的内容自制壁垒,在业务保持高速增长的同时率先实现盈利。我们通过分部估值给予公司目标市值526亿元,首次覆盖给予“买入”评级。

风险提示:市场竞争加剧,内容监管进一步趋严,宏观经济下行,人才流失。