森马服饰:瑞银证券A股策略研讨会2015快评
类别：公司研究 机构：瑞银证券有限责任公司 研究员：胡昀昀 日期：2015-09-23
双品牌均保持稳健增长。
继去年下半年出现拐点后,公司休闲服业务保持良好的改善趋势,上半年收入同比增长10%,我们预计三季度增速将继续环比改善。经历了近三年的渠道调整后,公司2015年休闲服营业面积首次出现同比正增长,而竞争品牌仍多处于净关店的状态。公司预计到2015年底,休闲服营业面积约将增加10%;童装品牌仍将保持近20%的营业面积增长。我们认为这些新增面积将驱动2016年收入增速继续提升。在公司2016年春季订货会上,森马品牌订货额同比增长15%,童装订货额仍然保持20%以上的快速增长。
加大互联网品牌投入。
由于较强的品牌影响力和电商平台方的资源倾斜,公司电商业务保持快速增长,我们预计今年收入将保持翻倍增长,对总收入贡献12%左右。公司前期公告拟建立电商童装品牌马卡乐,旨在利用已有的设计和供应链优势,打造高品质、低倍率、多品类的儿童品牌。和以往品牌运作关键不同在于,管理团队持有该品牌股份,具备更充分的激励。我们预计休闲服也将采取类似的思路,采取合伙人制度推进纯电商品牌的建设,并将适当引入外部资源。
行业资源或向龙头企业集中。
我们认为随着服装业结束粗放式外延增长时代,进入调整洗牌期,强者愈强的逻辑将得到强化,资源或将向龙头公司集中。从森马休闲服这两年触底回升的表现来看,我们认为资源倾斜体现在:1)供应链:国际级别的供应商选择和公司合作;2)代理商:出现其他品牌代理商转而寻求代理公司品牌;3)优质渠道:竞品持续关店空出了一些位置较好的门店资源,使得公司能以一定的租金折扣进入;4)电商平台:大型电商平台会重视同龙头企业的合作,公司通常能够得到优惠的贸易条款和资源倾斜。
估值:目标价40元,维持“买入”评级。
我们基于瑞银VCAM工具进行现金流贴现(WACC8.8%),推导得出目标价40元,维持“买入”评级。
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