专题报告：美元流动性观察2024年8月

（以下内容从国投安信期货《专题报告：美元流动性观察2024年8月》研报附件原文摘录）
1、美联储资产负债表
资产端，美联储总资产为7.123万亿美元，环比上月下降820亿美元。用于投放流动性的主要政策工具使用量均呈现下降态势，机构基本未使用回购，央行流动性互换降至1.45亿美元，贴现窗口（PrimaryCredit）余额16.8亿美元，较7月峰值大幅下降。SVB风险事件后推出的银行期限融资计划（BTFP）余额989亿美元，保持收缩趋势。
负债端，准备金余额为3.24万亿美元，流动性总量仍旧充裕。隔夜逆回购（ONRRP）账户余额约8020亿美元，其中面向海外的逆回购余额为4131亿美元，面向本土的逆回购余额为3889亿美元。8月第一周逆回购余额降至3000亿美元以下，随后有所回升。8月初受到日元carry trade unwind影响，美股波动率抬升后市场避险情绪一度高涨，ONRRP账户吸收了一定的流动性冲击。随着美联储降息临近，市场对经济数据和货币政策的敏感性显著上升，需要警惕流动性冲击的反复和深化。目前TGA账户余额7571亿美元，按照财政部预估三季度末的TGA余额为8500亿美元，除税收外预计将主要依赖付息美债净发行进行弥补。根据8月的季度再融资资料，三季度私人部门面临的短债净发行总量约为3770亿美元（未考虑财政部回购情况），而前两个月已经累计净发行3560亿美元，因此9月市场面临的短债压力较小。伴随美联储开展回购，进入8月后美债市场流动性也有进一步缓和迹象，但绝对值仍处在高位。
２、美国货币市场
8月联邦基金市场表现稳定，联邦基金平均日成交量为940亿美元，在正常区范围内。99分位和1分位联邦利率差值已经降至本轮加息以来的10分位以下。货币市场基金余额继续走高，达到62.6万亿美元。TGCR频繁高于ONRRP，货币市场基金进入三方回购的动力增强。近两月IORB和SOFR的差值重心略有下移，隔夜回购市场的成交量也出现上升趋势，表明资金倾向进入回购市场获取更高收益。流动性虽然呈现扰动模式，但暂时未有恶化迹象。
3、离岸美元市场
8月初日元兑美元的货币互换基差略有抬升，显示离岸美元流动性趋向紧张。受到日元套息交易反转的影响，市场恐慌情绪抬升，风险资产遭遇抛售，美股、日股波动率加剧。在美国经济数据走弱共振之下，美元资产下跌和美元走弱一度演变为预期悲观的衰退交易。随后日本央行释放不急于加息的信号，美联储也表示经济尚不需要快速降息，稳定了市场对美日同盟维护金融稳定的信心，流动性冲击受到限制。从7月日本机构投资者的资本流动数据上看，其对于海外资产的配置仍有一定需求，日本个人投资者更是持有美元多头配置，并通过NISA账户持续购入海外股票。因此短期资本流动并不支撑美日央行货币政策相向而行状态下，资本将快速流出美元资产的设定。但是美国经济数据的走弱对降息的迫切诉求，以及日本央行对加息的表态变化，叠加美国大选前期的不确定性，令市场对宏观变量的敏感度大为提升，流动性修复略显吃力。8月末美股在反弹震荡后再次拐头向下，并在9月初出现下行迹象，美元指数也顺行走弱。
在日元对美元升值带动下，8月人民币兑美元汇率升破7.10，全月升值幅度达到1.89%。8月末在岸人民币掉期点快速收窄，意味着隐含的中美利差走缩。在岸人民币汇率、离岸人民币汇率和人民币中间价三价合一后，人民币贬值压力已经大幅减轻。人民币升值动力增强，供需关系也出现显著改善。2022年之后人民币贬值压力逐渐抬升，2023年开始人民币付汇购汇率持续高于收汇结汇率，且差距不断加大。通过外汇管理局公布的数据估算，2010年-2021年平均收汇结汇率（剔除远期结汇）约为59%，而2022年至今年7月的平均收汇结汇率约为54%，按照少结汇5%来估算，则约有4413亿美元“少结”。8月末在人民币升值预期下，出口商囤汇行为松动，市场对结汇的预期又反作用于人民币汇率的升值。
和8月初由日元大幅升值带来的冲击不同，目前市场的关注度更多集中在美联储的降息节奏以及美国是否发生衰退上。美国8月非农数据显示劳动力市场进一步降温，通胀或许不再是影响降息的首要考虑因素。对于美联储而言，25bp还是50bp，这是一个问题。