天味食品：夯实基础，稳健增长

事件：公司发布2022年一季度报告，22Q1公司实现营收6.29亿元，同比增长20.6%；实现归母净利润1.00亿元，同比增长25.3%；扣非归母净利润0.98亿元，同比增长27.3%。

点评：高基数下，22Q1公司营收仍能保持稳健增长。22Q1公司营收同比增长20.6%，主要由于期初渠道库存较低，叠加春节消费旺季，以及季末小龙虾调料备货增加。分产品来看，22Q1火锅调料和中式菜品调料营收增长同比分别为-3.2%和45.0%。火锅调料营收同比下滑，主要由于去年同期基数较高，同时促销力度同比减弱。分地区来看，22Q1西南/华中/华东/西北/华北/东北/华南营收增长分别为17.8%/20.6%/20.7%/23.5%/43.1%/-8.5%/22.7%，西南、华中和华东等重要市场增长稳健。分渠道来看，22Q1经销商/定制餐调/电商/直营商超/外贸渠道营收同比增长分别为23.4%/13.0%/-20.2%/91.3%/230.9%，电商渠道营收同比下滑，主要由于费用投放减少。

22Q1费用投入缩减，毛销差明显改善，表现超预期。22Q1公司毛利率36.0%，还原运输费用后，同比下滑0.32个百分点，主要由于原材料价格上涨。22Q1销售费用率为13.0%，同比下降4.9个百分点，主要由于广告宣传费用投入减少。22Q1毛销差为22.9%，同比提升3.2个百分点。22Q1管理费用率为3.4%，同比下降0.2百分点，主要由于规模效应体现。22Q1研发费用率为1.2%，同比提升0.2百分点。22Q1净利率15.9%，同比增加0.6个百分点，净利率同比有改善。

费用投放更加精准，公司管理有改善。公司营收目标增长稳健，更加注重自身竞争力的打造，坚持长期发展的战略。人员团队已趋于稳定，内部结构调整到位，公司政策落地也更加顺畅。22年公司会根据市场的情况投入费用，对费用的把控更加精准，这相比以往有改善。

盈利预测与投资评级：展望2022年，公司渠道库存良性，我们预计处理临期产品的费用同比应大幅缩减，同时广告宣传费用同比也有缩减，因此销售费用率将会明显回落。在规模效应下，单位制造费用和人工成本也将会下降。公司作为复合调味品龙头，具有品牌和渠道优势。我们预计公司22-24年EPS分别为0.41/0.54/0.72元，对应PE分别为39.96/30.40/22.93倍，维持“买入”评级。

风险因素：原材料价格上涨超预期；新品推广不及预期；行业竞争加剧。