丸美股份：渠道转型仍待显效，彩妆恋火初露锋芒

2022年4月29日，公司发布2021年年报和2022年一季报。2021年，公司实现营业总收入17.87亿元（YoY+2.41%），实现归母净利润2.48亿元（YoY-46.61%）,扣非归母净利润1.79亿元（YoY-55.70%）。2022Q1，公司实现营业总收入3.83亿元（YoY-5.31%），实现归母净利润0.65亿元（YoY-34.61%），扣非归母净利润0.57亿元（YoY-40.20%），整体业绩表现符合市场预期。

投资要点:渠道转型仍待显效，营收保稳盈利下滑：拆分2021全年业绩，上半年营收保持稳定增长，利润有所下滑。2021H1营收8.74亿元（YoY+10.09%）、归母净利润1.89亿元（YoY-29.46%）。而自2021Q3以来，受疫情冲击较大，线下日化专营店渠道恢复未达预期，叠加公司自建团队运作“丸美天猫旗舰店”、大力布局抖音、快手等新兴直播渠道，转型线上业务投入成本大幅增加而仍待显效，公司转型未如预期顺利，导致Q3单季度首次收入下降，归母净利润为上市以来首次单季度亏损。

Q4受“双十一”等大型销售活动影响，拉动2021业绩边际改善。渠道收入来看，2021线上/线下营收分别贡献10.28/6.99亿元,分别占比59.54%/40.46%。2022Q1公司实现营业总收入3.83亿元（YoY-5.31%），实现归母净利润0.65亿元（YoY-34.61%），营收同比略微下降，收入已恢复至2019年疫前水平。然而随着公司自营业务持续推进改革，各项费用同比增长，叠加疫情压力未减，2022Q1归母净利润水平仅恢复至2019年的54%。

彩妆领跑打造21年业务新增长曲线，眼部产品量减价增拖累Q1业绩：公司2021实现眼部类、护肤类、洁肤类、彩妆及其他类产品营业收入分别为5.23/9.67/1.59/0.78亿元，YoY分别为-17.12%/7.22%/-15.97%/247.85%，眼部类、洁肤类营收同比均下降，护肤类产品表现较好,彩妆实现大幅增长态势。主因彩妆品牌恋火完成品牌焕新，半年时间GMV销量60万支，实现收入6617.46万元，增辐463.49%，有望打开公司第二业务增长曲线。2022Q1眼部类、护肤类、洁肤类产品营业收入分别为0.80/2.03/0.45亿元，YoY分别为-24.54%/-20.90%/32.44%。眼部类/洁肤类产品量减价增，销量分别同比下降42.14%/14.04%，单价同比上升30.41%/54.07%，主要系上年同期眼部套盒、眼膜及洁肤产品销售量大，拉低了平均单价所致，另2022Q1洁肤新品售价较高且销售占比大，带动Q1洁肤产品营收正增长。

净利率下滑，渠道转型致销售费用大幅提升：2021年公司毛利率64.02%，同比略有下滑（-2.19pcts），主要系生产成本及运输成本略有上升所致，其中彩妆及其他类产品贡献亮眼营收基础上，毛利率同比增加7.27pcts。21年净利率13.50%，同比下降13.06pcts，主要系公司积极布局新渠道、拓展新业务致各项费用增长所致。2021期间费用率47.92%，同比增加11.50pcts，有显著增加。其中销售费用率41.48%（+9.16pcts），主要系推广费用、职工薪酬及办公费用增长所致；研发费用率2.83%（-0.05pct）；管理费用率5.62%（+1.11pcts），主要由于公司业务发展，职能部门职工薪酬增加、办公费用增长；财务费用率-2.00%（+1.28pct）。22Q1公司净利率为16.77%，（-7.70pcts），销售/管理/研发/财务费用率分别为37.49%/6.46%/3.45%/-0.81%，分别同比+8.35/+1.23/+0.55/+1.95pcts，主因本期收入同比略微下降及扩大自营业务，造成各项费用同比增长所致。

盈利预测与投资建议：从1季度表现来看，公司渠道转型仍未显效，我们下调公司盈利预测，预计2022-2024年公司归母净利润为2.22/2.63/3.00亿元（调整前为2022-2023年2.90/3.24亿元），对应增速分别为-10%/19%/14%,EPS为0.55/0.66/0.75元,4月29日收盘价对应PE分别为38/32/28倍。由于各大品牌纷纷大力向线上转型，导致线上竞争急速升温，费用投入加大而仍待显效，公司转型未如预期顺利，线下业务受各地零星疫情持续发酵恢复受阻，业绩承压可能会持续一段时间；但长期来看公司彩妆品牌恋火成功焕新，在探索中找到零售方法论，有望打开公司第二业务增长曲线。加之公司坚持在转型中调整，于变局中开局，创新与科技并举，始终将产品放在第一位，持续研发投入，拓宽技术边界，严守产品品质，保障品效输出；持续夯实品牌，践行品牌年轻化科技化；持续数字化投入，推进云仓建设等，或有机会在新一轮化妆品行业变革中承接发展机遇，维持“观望”评级。

风险因素：线上增速不达预期、产品推新不达预期、市场竞争加剧。