千味央厨：产品结构升级，经销表现亮眼

事件：公司发布 2022 年半年度报告，22H1 公司实现营收 6.49 亿元，同比增长14.23%；实现归母净利润0.46 亿元，同比增长25.43%；实现扣非归母净利润0.41 亿元，同比增长14.31%。其中，22Q2 公司实现营收3.01 亿元，同比增长8.03%；实现归母净利润0.17 亿元，同比增长2.38%；实现扣非归母净利润0.17 亿元，同比增长2.69%。

点评：22H1 经销渠道表现亮眼，营收增长符合预期。分业务看，22H1 油炸类/蒸煮类/烘焙类/菜肴类及其他分别实现收入3.15/1.33/1.12/0.85 亿元，同比增长分别为3.6%/6.0%/ 13.0%/135.0%。油炸类产品增幅较低，主要是公司主动减少一些低毛利的芝麻球和地瓜丸产品，油条产品的整体增幅为7.4%，除第一大客户外，公司油条产品的增幅为 27.3%。菜肴类及其他收入增长快，主要由于公司重点打造的蒸煎饺单品增幅为202.8%。分渠道看，22H1 直营/经销分别实现收入2.22/4.24 亿元，同比增长分别为-4.6%/27.4%。受疫情影响，大客户部分门店不能正常开业，同时上新节奏也受到影响，因此直营渠道略有下滑。22H1 公司对第一大客户的销售额下滑1,760 多万元，影响最大，其他直营客户有不同程度的增长。公司上半年继续加大经销商渠道建设力度，在人员、政策、市场策略等多个方面服务核心经销商，同时合并小经销商。22H1 公司前20 经销商的销售额为1.19 亿元，同比增幅为60.4%。

22Q2 产品结构升级提升毛利率，管理费用增加影响净利率。22Q2 公司毛利率为22.4%，同比提升1.5 个百分点，主要由于公司减少低毛利油炸类产品，产品结构有升级，有效对冲了原材料成本的上涨。单二季度看，销售费用率为3.1%，同比下降0.5 百分点，主要由于业务宣传费减少。管理费用率为10.7%，同比增加2.6 个百分点，主要由于员工薪酬和折旧摊销费用增加所致。22Q2 净利率5.7%，同比减少0.1 百分点，表现相对平稳。

盈利预测与投资评级：展望22H2，随着疫情得到缓解，直营渠道有望恢复增长。公司继续支持重点经销商做强做大，经销渠道仍有望保持高增长。此外，公司积极布局C 端业务，走差异化路线，瞄准年轻消费群体，主打区域美食，未来可期。蒸煎饺品类主打性价比策略，营收继续保持高增长。蒸煎饺持续迭代升级，自动化程度非常高，随着销售体量提升，利润率有望进一步提升。我们预计公司22-24 年EPS 分别为1.20/1.59/2.01 元，对应PE 分别为42.90/32.45/25.71 倍，维持“买入”评级。

风险因素：原材料价格上涨超预期；新品推广不及预期。