周黑鸭：预期低点，奋力向上

事件：公司发布 2022年中报业绩，22H1公司实现营收 11.81亿元，同比降低 18.7%；实现归母净利润 0.18亿元，同比降低 92.0%。

点评：

业绩符合预期，门店扩张稳步推进。22H1自营门店/线上渠道/特许经营 / 其 他 分 别 实 现 营 收 5.81/2.26/3.34/0.40亿 元 ， 同 比 -35.25%/-11.63%/+39.91%/-34.60%，直营渠道受疫情影响大幅下滑。周黑鸭截止到 22H1共有 3160家门店，其中直营门店为 1342家，较年初增加 96家，22H1直营单店店销为 44.9万元/家，同比下滑-42.0%，主要系高势能门店人流量下滑严重。特许门店为 1818家，较年初增加 283家，22H1特许单店店销为 19.9万元/家，同比-28.8%。分不同店型来看，社区门店目前 561家，年底有望突破 700家，社区店型跑通有望打开长期门店增长空间。分不同区域来看，华中/华南/华东/华北/华西分别较年初新增214/36/18/54/57家门店，大本营华中门店加速加密。

虾球表现亮眼，加盟商带店率持续提升。品类端来看，虾球目前跻身公司第二大品类，全年预计贡献可观增量。加盟商带店端，22H1单店特许从原来的 2.7家/人增长到 3家/人，发展式特许从 15.9家/人增长到17.8家/人，长期来看，加盟商对于周黑鸭的开店信心足。短期来看，7月份疫情局势有所好转下，加盟商信心预计有所恢复，我们预计下半年拓店能稳步推进，有望完成全年拓店目标 。

疫情影响，盈利大幅收窄。22H1公司毛利率为 56.86%，同比下降2.14pct，主要系鸭副原材料价格有所抬升及特许门店占比提升。22H1销售费用率为 42.78%，同比增加 8.35pct。管理费用率为 11.42%，同比增加 3.14pct，财务费用率为 2.65%，同比增加 0.44pct，主要系疫情影响营收规模增长，导致费用率有所抬升。22H1实现净利率 1.55%，同比大幅下滑，主要系疫情影响导致盈利大幅收窄。

盈利预测与投资评级：展望后续，公司主推小而美的店型，加盟商初始投资降低明显，疫情下抗风险能力更强，全年有望达成新开 1000家的门店扩张目标，毛利率端通过降本增效全年有望保持相对平稳。长期来看，疫情好转下公司业绩修复弹性大，社区门店逐步跑通，有望打开长期万店开拓空间。我们预计 22-24年每股收益分别为 0.06、0.17、0.26元，维持对公司的“买入”评级。

风险因素：疫情反复、原材料价格大幅上涨、高势能点位人流量进一步下滑、食品安全问题。