舍得酒业：Q2业绩承压，期待后续弹性加快释放

事件：公司2022年上半年营收30.25亿元，同比+26.51%；归母净利润8.36亿元，同比+13.60%；扣非归母净利润8.11亿元，同比+11.38%。22Q2营收11.41亿元，同比-16.27%；归母净利润3.05亿元，同比-29.67%；扣非归母净利润2.95亿元，同比-31.28%。

老酒战略稳步推进，全国化扩张精准出击：22H1公司中高档酒实现收入为24.06亿元，同比+28.16%，占比下降0.28pct 至85.30%；低档酒实现收入4.15亿元，同比+31.05%。分地区来看，省内/省外/电商分别实现收入7.58/18.66/1.93亿元，同比+31.39%/+29.79%/+7.95%。公司“老酒战略”持续深入，双品牌战略”稳步向前，今年投入70.54亿元增产扩能，预计原酒年产能、储能分别新增6万吨、34万吨。全国化布局精准开拓，公司采取特大城市会战的策略，以点带面，聚焦覆盖并取得良好效果；22Q2末公司经销商2456家，较22Q1净增加47家，合理把握招商进度。同时，公司通过主动控货、稳步去库存，品味舍得批价稳健，品牌势能强。

中高档产品占比略下降，盈利能力短期承压：22H1公司毛利率为78.17%，同比-0.61pct；22Q2毛利率为73.79%，同比-5.89pct，环比-7.04pct，主要原因是品味舍得主动控货下22Q2中高档酒收入占比较21Q2下降3.15pct至80.11%。22H1公司销售费用率/管理费用率分别为17.38%/9.95%，同比+2.85pct/+0.52pct，费用投放同比略有提升以支持公司双品牌战略及“C端置顶战略”的有效实施。22H1公司净利率为27.91%，同比-3.44pct；22Q2净利率为27.12%，同比-5.21pct，盈利能力因疫情及产品结构调整受到短期影响。

疫情影响次高端放量，疫后复苏弹性可期。Q2以来公司受多点疫情影响较大，公司同步对品味舍得进行控货致整体业绩短期波动、盈利能力相对下降，但公司坐拥优质的复星资源，“老酒战略”效果逐步释放，全国化布局加速推进，渠道端健康可控，长期增长逻辑不变；随着短期外部因素的恢复，消费场景逐步放开及中秋、国庆双节的到来，期待公司业绩弹性释放。

投资建议：我们预计公司2022-2024年每股收益分别为4.74、6.14、8.03，对应PE分别为32.65、25.18、19.27；维持买入-A投资评级，给予6个月目标价为196.48元，相当于2023年32x的动态市盈率。

风险提示：疫情影响消费场景；次高端竞争加剧；招商铺货效果不及预期。

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