事件：公司分布 半年报，上半年实现营业收入7.39亿元，同比下降2.9%，实现归母净利润0.78 亿元，同比下降40.7%。公司单Q2 季度实现营业收入3.07 亿元，同比下降13.6%，实现归母净利润0.23 亿元，同比下降55.6%。
点评： 全国市场拓展成效渐显，外围省份与电商渠道增长亮眼。公司1H22 实现营业收入7.39 亿元，同比下降2.9%，主要由于国内外宏观环境、新冠疫情、市场竞争环境、渠道结构变化等多重负面因素扰动。分产品看，卫生巾：1H22 实现收入6.1 亿元，同比增长0.11%，主要为公司自主品牌自由点驱动。纸尿裤：上半年实现收入0.64 亿元，同比下降19.58%。ODM：上半年实现收入0.63 亿元，同比下降9.79%。分地区看，川渝地区：实现收入2.68 亿元，同比下降20%；云贵陕地区实现收入1.56 亿元，同比下降11.03%；其他地区实现收入1.13 亿元，同比增长27.4%。分渠道看，经销商与KA 渠道：上半年实现收入5.38 亿元，同比下降10.35%，其中经销商渠道收入3.76 亿元，同比去年下滑；KA 渠道实现收入1.61 亿元，同比去年有所增长，核心五省以外的区域给KA 渠道贡献了较多增量。电商渠道：上半年实现收入1.38 亿元，同比增长51.96%，主要由于公司顺应消费渠道变革趋势，加大线上营销资源投入，1H22 公司电商渠道占比已同比提升6.7pct 至18.7%。
公司持续继续深化核心区域渠道拓展，拓展外围区域，加快发展电商及新零售市场，实现外围省份及电商渠道的快速增长。
原材料价格上涨及营销投入加大，盈利能力短期承压。毛利率方面，公司1H22 实现毛利率43.23%，同比-2.4pct，其中单Q2 季度实现毛利率41.08%，同比-5pct；其中主要产品卫生巾上半年的毛利率为49.01%，同比-3.4pct，主要由于部分核心原材料价格较去年同期大幅上涨以及线下增长放缓所致。期间费用方面，公司上半年销售费用率、管理费用率、研发费用率分别为23.1%、4.2%、3.6%，同比变化+5.2pct、+0pct、+0.1pct，其中销售费用率提升较多，主要由于公司根据市场拓展计划和竞争情况，加大了营销资源和市场费用投入力度，外围省份及电商渠道业务快速增长及收入占比提升，影响短期费用率。净利润方面，公司上半年实现归母净利润0.78 亿元，同比下降40.7%，归母净利率10.61%，同比-6.76pct，主要由于毛利率下滑及销售费用投入提升。
盈利预测与投资评级：公司多年来通过聚焦中高端产品、精细化渠道管理，实现区域市场的占有率领先，渠道延伸与区域扩展进一步强化公司产品力，形成产品和渠道的双正向循环。预计2022-2024 年公司归母净利润分别为2.08 亿元、2.45 亿元，2.89 亿元，同比分别-8.7%、17.7%、17.9%，目前股价对应2022 年PE 为21x，维持“买入”评级。
风险因素：市场竞争加剧风险、原材料价格大幅上涨风险。
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