安踏体育：上半年线下保持正增长，FILAQ2仍存压力

事件概述公司公告 2022Q2运营数据：Q2主品牌/FILA/其他品牌同比为中单位数负增长/高单位数负增长/增长 20-25%，上半年分别同比增长中单位数/低单位数负增长/增长 30-35%，符合预期。综合 Q1、Q2运营数据情况，我们估计上半年公司终端零售仍实现正增长。

分析判断:

疫情关店影响下，Q2环比放缓。Q1主品牌/FILA 分别同比增长 10-20%高段/中单位数，Q2在疫情关店背景下环比放缓，其中我们预计 4月好于预期、5月受疫情影响较大、6月恢复良好，且线上弥补部分影响。除疫情影响外，分品牌看，

（1）安踏 Q2下降中单位数主要由于品牌 DTC 战略转型、及 21Q2新疆棉事件高基数影响。

（2）FLIA 受影响更大、同比下降高单位数，主要由于 FILA 全直营、且 90%店位于一二线商场。FILA Q2末库存有所承压。

（3）其他品牌维持较快增长，我们分析主要由于 KOLON 品牌受益于疫情后露营需求火爆。

DTC 模式提高零售相关开支。DTC 和直营业务对销售贡献较 2021年有所提升，但也提高零售相关开支。公司通过成本控制减少经营开支来缓解疫情对销售的影响，并实施动态管理，追求稳定库存水平来应对市场环境。

投资建议展望全年来看，

（1）下半年主品牌在引领计划的实施下有望维持 18-25%的增长计划，目前 500元以上的高单价鞋占比超过 20%以上，我们估计 21年提价 10%，22年仍有望继续提价；

（2）FILA15-20%目标增速或难以实现。

（3）21年下半年 AMER 已实现盈利，我们估计 22年有望贡献利润。

维持 2022/2023/2024年收入 570/672/783亿元，归母净利 83.6/105/127亿元，对应 EPS3.08/3.88/4.68元，2022年 7月 11日收盘价 92.3港元对应 PE 为 24/19/16X，维持“买入”评级，中长期看好公司份额提升、品牌运营能力以及迪桑特、KOLON 等加速成长。

风险提示疫情发展的不确定性；PPA 摊销影响；库存高企风险；多品牌运营不及预期风险；系统性风险。

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