中国国航2022年一季报点评：经营数据磨底，油价上行致亏损扩大

22Q1RPK、 ASK 分别同比-27.8%和-22.2%， 客座率同比下降 4.8个百分点。

国内航线方面， 22Q1RPK、 ASK 分别同比-28.3%和-23.3%， 客座率同比-4.3个百分点。 国际及地区航线方面， 22Q1RPK、 ASK 分别同比-12.7%和+2.8%， 客座率同比-6.3个百分点， 系一季度国内疫情超预期反复所致， 供需差同比-15.5个百分点。

收益端： 疫情超预期致亏损扩大22Q1实现营业收入 129.2亿元， 同比下降 11.4%， 环比下降 24.3%。 单位 RPK营业收入同比上升 22.7%。 22Q1公司实现归母净利润-89.0亿元， 亏损额同比扩大 26.9亿元， 环比扩大 25.8亿元； 扣非后归母净利润-89.6亿元， 亏损额同比扩大 26.6亿元， 环比扩大 24.8亿元。

22Q1公司其他收益 6.1亿元， 同比减少 32.9%； 22Q1投资损失 8.42亿元， 损失额同比缩窄 2.1亿元， 环比扩大 16.9亿元， 系一季度合营及联营企业投资损失扩大所致，国航参股公司山东航空预告一季度净亏损 11.96亿元至 14.62亿元，接近 2021年全年亏损额。

22Q1期间经营活动现金流出 76.6亿元， 期末账面现金减少至 119.5亿元（-28.5%）， 资产负债率环比上升 3.0个百分点至 81.0%， 流动比率与速动比率分别为 0.28和 0.25， 同比持平但环比下滑。 鉴于公司截至 2021年末仍有 1134.8亿元的未使用信贷额度， 流动性仍较好。

成本及费用端： 油价上行致单位运力成本上升22Q1公司营业成本为 196.9亿元， 同比上升 2.3%， 环比减少 13.2%， 环比减速慢于营收端； 单位运力成本上升， 22Q1单位 ASK 营业成本为 0.71元/座公里，同比上涨 31.6%。 2022年以来俄乌冲突事件催化下油价持续上涨， 22年 3月油价航空煤油同比上涨 59.2%， 达到 2015年以来最高点， 对航司业绩形成较大冲击。

期间费用相对平稳， 22Q1期间费用合计 34.0亿元， 同比下滑 10.4%， 对应期间费用率为 26.4%， 同比+0.3pct。 其中销售费用达 10.5亿元， 同比-4.3%； 管理费用达 10.7亿元， 同比+0.9%； 研发费用 0.4亿元， 同比-27.0%； 财务费用12.5亿元， 同比+22.6%， 其中利息差为 14.7亿元（+12.8%） ， 其他财务费用为-2.21亿元（去年同期为 3.1亿元） ， 我们测算一季度汇兑收益大致为 1.9亿元（去年同期为-3.5亿元） ， 主要由于人民币兑美元汇率去年以来整体处于升值通道。

未来展望国内疫情反复叠加油价攀升背景下， 航空业已处于至暗时刻， 多家中小航司陷入流动性危机， 我们判断行业新一轮整合机会孕育中， 市场格局或将改善。 我们预计十四五期间供给端增速放缓， 需求端压制因素消除后供需态势将持续向好， 大航司率先受益于此进程。

盈利预测与估值公司为北京枢纽的市场领导者， 拥有大量核心国际航线时刻资源， 我们认为在需求反弹后的复苏过程中国航业绩将展现出较大弹性， 预计公司 2022-2024年净利润为-124、 38、 148亿元， 维持“买入” 评级。

风险提示油价、 汇率波动、 地缘政治、 疫情、 突发事件等。