电子行业研究：PCB全年承压，高确定下估值有安全边际

PCB和覆铜板行业全年收益率承压。回顾全年，PCB行业和覆铜板行业在2020年（截至12月30日）的收益率分别达到-1%和12%（按照总股本加权平均收盘价计算）。分时段来看，PCB和覆铜板行业全年走势较为波动，在一季度和二季度都有较为强势的向上行情，但进入下半年之后整体走势开始低迷，最终导致年末收益率较低。从相对收益情况来看，PCB和覆铜板行业收益率跑输电子行业整体（申万行业分类指数），其中PCB行业整体收益率甚至跑输上证综指。分时段来看，上半年PCB行业走势跟随电子行业整体，覆铜板行业基本跑赢电子整体，可见上半年覆铜板相对PCB行业更为强势；下半年开始无论是PCB还是覆铜板行业，都大幅跑输电子行业平均水平，相对大盘也没有明显的相对收益，可见综合来看今年是PCB和覆铜板板块收益承压的一年。

PCB估值达到历史平均以下，CCL估值较高。1）PCB估值，2020年PCB公司整体估值变动较大，PCB行业分别在第一季度和第二季度分别发生两轮估值提升的走势，但下半年估值水平持续下行，最终达到27.7倍的水平，相对年初的28.3倍估值水平而言更低。拉长来看A股PCB公司自2010~2020年的估值变化情况，A股PCB公司估值水平呈现周期性波动变化，10年平均估值水平达到34倍，相对2020年底估值水平要高23%，因此我们认为当前PCB公司整体估值较低；2）CCL估值，2020年CCL公司整体估值也呈现较大的波动性，最高点是达到55倍，最低点达到34倍，下半年估值压力也较大，最终达到36.7倍，相对年初的33.6倍要高。拉长来看，A股CCL公司自2010~2020年的估值变化，A股CCL公司估值水平呈现波动向上的态势，这体现了A股中大陆覆铜板厂商产品结构升级从而阶段性体现成长性的趋势，10年平均估值水平为25倍，相对2020年底CCL估值要低，因此我们认为覆铜板行业估值有一定压力。

5G确定性仍强，服务器/汽车有望开花。虽然5G基础建设受到贸易摩擦的影响而有所放缓，但作为新一轮科技经济的基础，5G是打开后续应用空间的基石，根据工信部部长肖亚庆公开讲话，2021年我国仍将有序推进5G网络建设及应用，可见5G整体建设计划仍在有序进行，确定性较高；疫情催生了更多的线上需求，从全球云计算龙头Capex可以看出数据中心需求旺盛，再叠加服务器CPU芯片厂商将在明年推出新的CPU平台，明年服务器景气度高，又由于服务器升级带动PCB和CCL规格升级，有望打开PCB和CCL的市场空间；新能源汽车渗透、自动驾驶渗透率提升的环境下，单车PCB价值量将逐渐提升，相应汽车用PCB市场将会逐渐打开。

风险提示

扩产激进导致供给过剩；电子产品迭代不及预期；需求发展不及预期。

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