水井坊：风险充分释放，Q3轻装上阵

点评： 业绩超预期，宴席渠道强劲恢复。 分产品， 2020Q3公司高档/ 中档分别实现营收 11.18/0.24亿元，同比变动+19.44%/-3.81%；分地区， 2020Q3北 区 / 东 区 / 南 区 / 中 区 / 西 区 / 新 渠 道 分 别 同 比 变 动 +34.60%/+39.15%/+24.97%/+12.58%/-5.06%/-6.29%；分渠道， 2020Q3新渠道及团购/批发代理营收分别为 0.84/10.58亿元，同比变动 -5.06%/+21.29%。截止到 2020年 10月 29日，公司共拥有经销商 47家，其中 Q3北区增加 1家，新渠道减少 1家。

经过上半年调整和库存 消化， 以及经销商主动控货， 风险已经充分释放，下半年公司轻装上 阵。 公司 7月起经销商回款良好， 在 7、 8月升学季和 9、 10月的中秋 国庆旺季推动消费需求明显环比改善， 叠加二季度压制的需求释放， 三季度动销逐月恢复。下半年公司注重宴席推广， 比如提供每桌补贴； 、 宴席现场发红包、举办开酒扫码活动等来多途径发力。

三季度公司渠 道库存降至良性水平。 边际改善明显， 进入下一规划财年公司发展信 心十足， 三季度公司收入和利润增长超预期。 产品结构升级带动盈利能力提升， 销售费率大幅下降。 2020Q3公司毛 利率为 84.30%，同比上升 1.28pct，净利率为 34.92%，同比上升 3.73pct。 2020Q3公司期间费用率为 22.47%，同比降低 6.68pct，其中销售/管理/ 研发/财务费 用率分别 为 17.63%/5.16%/0.03%/-0.34% ，同比变动 -5.32pct/-1.52pct -/0.03pct /0.18pct。

由于目前经销商市场活动等未全 面开展起来，整体市场投入相较同期减少。 盈利预测： 预计 2020-2022年 EPS 为 1.09、 1.85、 2.22元，对应 PE 分 别为 67X、 40X、 33X， 维持“增持”评级。 风险提示： 库存消化缓慢，行业竞争加剧