中炬高新：深耕渠道看全国化，产能推进助双百目标

收入稳健增长。 20Q1-Q3公司实现营收 38.1亿元 （+7.9%）， 20Q3实 现营收12.55亿元（+10.26%）， Q3美味鲜公司营收12.3亿元（+12.33%）。 1） 分产品， 20Q3酱油/鸡精鸡粉/食用油/其他调味品分别实现收入 7.6/1.3/1.7/1.6亿元，分别同增 13/5/12/11%。 2） 分渠道， 20Q3末经销 商总数达 1329家， Q3净增 75家， 北部/中西部/东部地区经销商数量增 长较快，分别净增加 35/15/9家。

截止 20H1公司地市级开发率已经达 到 87.83%， 区县开发率 45.24%，未来将继续加快空白地级市及三级区 县开发，持续加快全国化扩展进程。 公司南部成熟市场区域 20Q3实现 营收 4.8亿元（+0.6%）； 东部地区环比显著改善，实现收入 3亿元 （+14.6%，增速环比+16.3pct）； 中西部/北部区域保持较快增长， 20Q3分别实现营收 2.6/1.8亿元，同比+22.7/28.0%。 黄豆成本增加导致毛利率波动，加大营销投入保证长期增长。 20Q3美 味鲜归母净利 2.16亿元（+19.55%）。 20Q3美味鲜毛利率 40.64%， 环比 20H1下降 2.21pct， 原材料黄豆采购成本增加。 美味鲜公司中， 销售人 员工资待遇额及业务费用驱动 Q3销售费用率+0.75pct； 管理费用率 4.73%（+0.09pct）， 基本平稳； 贷款利息支出导致Q3财务费用率+0.19pct。 综上 20Q3公司实现归母净利 2.13亿元（+18.5%），扣非净利 2.12亿元 （+21.89%）。 产能落地铸基石， 助力全国化布局。

中山厂区扩产项目： 公司重点对酱 油工序进行技改升级，实现扩大酱油/料酒产能 25/2万吨， 改造、搬迁 等前期工作陆续开展，计划于 2021年 3月 1日动工。厨邦三期扩产项 目： 预计天然油项目 Q3可全部完工，酱油煮制首期工程计划 2020年底 投入使用。阳西美味鲜二期项目（蚝油 10万吨/年，沙司 0.7万吨/年） 亦按照 10月底试投产目标有序推进。 盈利预测与投资评级： 预计 20-22年公司营收为 53/62/72亿，同比 +14/16/16%；归母净利为 8.6/10.3/12.4亿，同比+19/20/21%， PE 为 59/49/40X，维持“买入”评级。

风险提示： 产能投放不及预期，提价不及预期， 食品安全问题，疫情控 制不及预期。