绝味食品：渠道精耕细作，增速环比改善

事件：公司发布2020年三季报，20Q1-Q3实现营收38.85亿元（-0.01%），归母净利5.2亿元（-15.33%），扣非净利5.05亿元（-14.7%）。20Q3实现营收14.72亿元（+5.46%），归母净利2.46亿元（+12.82%），扣非净利2.35亿元（+15.42%）。

投资要点收入增速环比改善，开店节奏大幅加快。20Q1-Q3公司实现营收38.85亿元（-0.01%），其中20Q3实现营收14.72亿元（+5.46%）。1）分产品看，20Q3禽类/畜类/蔬菜/其他鲜货分别实现收入10.65/0.07/1.51/1.29亿元，同比增长-4/+133/-2/+6%，畜类产品低基数高成长。2）分业务看，Q1-3分别实现加盟商管理收入0.1/0.27/0.18亿元，分别同增-29/+60/+31%，主要是2月份受疫情影响较大，Q1开店节奏阶段性放缓，叠加公司给予新店开业补贴，Q2公司加大开店力度，Q3公司逐步恢复自然开店，而更加注重对新开门店经营的指导，导致对应收入增速有所放缓。此外绝配系统日趋成熟，带动其他业务同增167%至0.76亿元。

3）分地区看，20Q3华东/华中/华南/西南/华北/西北/港澳及海外市场实现收入3.26/4.06/2.78/2.20/1.68/0.08/0.29亿元，分别同增-10/+6/-3/+7/+3/-22/+18%，华中地区增长环比提速。

毛利率大幅改善，资产减值导致利润波动。20Q1-Q3毛利率35.57%(+0.87pct)，其中Q1-3毛利率分别为29.7/38.0/37.6%，分别同增-3.6/+3.0/+2.1pct，Q3保持高位，预计主要是1）高势能店开店爬坡后经营效益较高，2）部分原材料、能源成本有所下降，供应链规模优势体现；3）产品结构优化。20Q3管理费用率（含研发费用）6.73%(+1.33pct)，预计或为内部激励提升。20Q3销售费用率8.18%(-1.48pct)，主要是Q3开始加盟补贴力度有所下降，逐步由积极拓店转向自然开店状态。综上20Q1-Q3实现归母净利5.2亿元（-15.33%），净利率13.29%(-2.33pct)；其中Q3归母净利2.46亿元（+12.82%），净利率16.61%(+1.24pct)。

盈利预测与投资评级：公司营销策略已从“跑马圈地，饱和开店”逐步升级为“深度覆盖，渠道精耕”，20H1公司加快高势能店拿店节奏，加速提高市场份额。此轮开店中公司加大商圈、核心交通枢纽等高势能店布局，度过门店爬升期后公司店均收入/效益有望拉高。长期来看，公司旗下多元投资美食产业，挖掘新机遇，储备第二增长曲线，保证长期增长潜力。预计20-22年公司净利增速-2/+38/+23%，对应EPS分别为1.3/1.8/2.2元，PE为64/47/38X，给予“买入”评级。

风险提示：成本波动风险，疫情风险，市场竞争加剧，加盟管理风险。