金山办公公司点评报告：政府需求提前释放，付费用户强劲增长

公司业绩与现金流表现优异，研发与市场营销投入加速恢复2020年前三季度，公司无惧国内外宏观环境及疫情的影响，取得良好的经营成果。公司围绕在线办公、云服务等领域进行研发创新，前三季度，公司研发费用为 5.24亿元，同比增长 19.60%，研发投入占比达 34.85%，同比减少 7.18pct，随着疫情影响逐步消退，公司加速恢复研发和人才的投入及市场推广营销。前三季度，公司经营性现金流净额为 8.10亿元，同比增长226.80%，现金流的大幅优化主要受益于办公服务订阅业务持续增长。第三季度，公司实现营业收入 5.87亿元，同比增长 64.62%；实现归母净利润2.38亿元，同比增长 313.61%。

办公服务订阅业务高速增长，月活用户数量持续保持高速增长态势公司办公服务订阅业务持续高速增长：1）WPS 超级会员尝试直播带货等创新模式，开辟市场推广及品牌宣传新渠道；2）金山文档发布教育版，加强对教育行业的覆盖。前三季度，公司月活用户数量持续高速增长，基于公司产品的技术优势和产品粘性，疫情期间产生的用户留存率持续提升。截至三季度末，公司主要产品 MAU 为 4.57亿，同比增长 19.63%，其中，WPSoffice PC 版月度活跃用户数 1.76亿，同比增长 23.08%；移动版月度活跃用户数 2.74亿，同比增长 19.13%；公司其他产品如金山词霸等月度活跃用户数已近千万。前三季度，得益于移动办公和云办公的持续渗透，公司协作办公的使用频率快速提升，付费用户数量增长强劲。

政府业务集中提前释放，互联网广告推广业务平稳运行办公软件产品授权业务方面，随着疫情逐步得到有效控制，政府业务集中提前释放，授权业务增长势头强劲，公司积极拥抱行业生态建设，提升全国各地区政企市场竞争力。2020年 8月 29日，公司举办第二届办公应用开发者大会，汇集了包括集成商、OA 厂商、技术服务商以及电子签证、浏览器、操作系统、安全厂商、通信厂商等办公上下游近两百家主流生态伙伴参与，持续打造完善的办公生态体系。互联网广告推广方面，公司持续平衡产品用户体验，整体用户规模和活跃度的提升对冲疫情影响，业务运行较为平稳。

投资建议与盈利预测公司是国内领先的办公软件和服务提供商，未来成长空间巨大。预测公司2020-2022年营业收入为 24.28、34.43、46.29亿元，归母净利润为 6.83、10.44、14.82亿元，EPS 为 1.48、2.27、3.22元/股。公司目前收入体量较小，增速较快，研发投入较多，采用 PS 估值法较为合理。上市以来，公司PS 主要运行在 40-120倍之间，维持 2020年 80倍的目标 PS，目标价为421.35元。目前的价格较目标价有 39.06%的空间，上调至“买入”评级。

风险提示付费用户数量增长低于预期；国产化替代进程低于预期；其他公司进入办公软件市场，市场竞争加剧。