皮阿诺：三季度环比改善，零售升级&大客户开发打造看点

公司发布三季度业绩报告，前三季度实现营收 10.10亿元，同比增长0.24%，实现归母净利润 1.23亿元，同比降低 0.44%，扣非净利润 1.18亿元，同比增长 2.86%。其中，Q3单季度实现营收 4.96亿元，同比增长 9.55%，实现归母净利润 0.73亿元，同比增长 14.10%。

点评：

三季度业绩回升，Q4有望持续环比改善。①收入端：Q3环比 Q2表现进一步回升，我们预计工程、零售业务均环比继续回升，但工程端增速快于零售业务，但受地产三条红线政策影响，精装房渗透率有所下滑，从而压制公司工程业务表现。②从毛利率看，受益于产品结构优化和公司管控提效，2020Q1-Q3毛利率同比增长 3.98pct 至 39.19%。

③从费用率看，2020Q1-Q3期间费用率同比增加 2.21pct 至 23.11%，其中，销售/管理/研发/财务费用率分别同比增加 0.65/ 0.55/ 0.48/0.53pct至 15.81%/3.79%/3.02%/0.50%。

稳步推进零售业务转型，新客户放量有望推动工程渠道进一步成长。

①零售业务：短期看，得益于终端客流恢复（从社零数据看，9月单月家具类零售额同比减少 0.6%，降幅大幅缩小），预计零售业务持续向好，中期看，公司坚定推进的中高端品牌升级战略，门店改造&品类升级有望打造差异化竞争定位，实现同店的稳步增长。②工程业务：

把握精装修市场风口，与 TOP5地产商加强资本+产业双向深入合作，碧桂园、保利、融创等客户有望迎来放量支撑业务增长，同时拓展大宗工程经销模式，降低现金流压力。

盈利预测与估值：根据三季报下调盈利预测及目标价，预计 2020-2022年 EPS 分别为 1.32、1.70、2.05元，对应 PE 分别为 16.24X、12.61X、10.49X。给予“买入”评级。

风险提示：疫情影响超预期，渠道拓展不及预期，工程客户放量不及预期。