9月进出口数据的背后：Q4进出口能否持续强势

9月出口维持高增，供给优势仍将拉动出口持续强势，我们前瞻性预判出口超预期不断印证；9月进口大幅冲高，提前备货是主因，低基数也有贡献，在海外供给大幅改善前进口持续高增概率较低。Q3实现1.12万亿货物贸易顺差，预计将对Q3名义GDP形成2个百分点以上的拉动。

9月出口维持高增，贸易顺差提振经济9月出口（人民币）同比8.7%，前值11.6%。中国供给优势助推出口强劲，贸易顺差提振增长。我们在7月的报告中提出两条逻辑，目前依旧发挥作用：1、中国经济领先性回升抢占优势地位，突出的供给优势提振了出口，中国国际市场份额显著提升可以印证（整体和分行业均有体现）。

2、海外供需修复存在错位，中国出口填补错位形成的供需缺口，有利于出口持续强势。我们7月提示顺差将继续强势拉动经济增长，Q3净出口贸易顺差达到1.12万亿元，预计对Q3名义GDP的拉动在2个百分点以上。

出口能持续强势吗？海外经济修复一波三折，中国优势地位显著。我们认为，中国供给优势仍是后续支撑出口维持强劲的重要原因。虽然疫苗临近带来乐观信号，但全球仍笼罩在疫情之下，近期美欧出现疫情反复，东南亚、南亚、拉美等经济体仍受困于疫情冲击。疫情对劳动力市场和企业资产负债表的冲击较大，难以短期消除；当下包括美国、德国、法国、泰国等发达和发展中经济，工业生产仍处于低迷状态，企业库存在疫情发生后持续下降（供给受到冲击，更为依赖进口），部分国家经常项目赤字占GDP比重也走高。海外经济体这种库存走低、生产低迷、贸易恶化等的特征，与我国经济领先性回升、工业门类全、供应链修复快等形成鲜明对比，凸显我国优势地位。

我们认为，这些现象背后存在三大逻辑支撑后续出口持续强势：１、海外供给修复弱于并慢于需求端，形成供需错位，中国出口可以填补缺口。2、海外疫情冲击仍在发酵，通过疫苗或抗体方式全面消除疫情短期难以一蹴而就，目前来看不论是替代海外供给、还是海外订单转至我国，对出口均有支撑。3、即便海外经济体推进复工复产、逐步带动供给修复，中国处于全球产业链枢纽环节，根据历史经验，美国、欧盟、东盟和拉美等我国主要贸易对象进入补库阶段，会带动我国出口表现较强。

进口高增可否持续？9月进口（人民币）同比11.6%，前值-0.5%，9月进口再次冲高，提前备货是主因。

我们此前提出今年判断我国整体进口关键在于海外供给，海外供给渐进修复决定了进口渐进回升的走势，但短期会因集中交付阶段性冲高，6月已有表现。

9月进口数据再次冲高，主因在于企业提前备货而非海外供给修复，低基数也有影响。Q3以来，国内需求快速回升，地产投资、工增、消费等经济数据表现较强，印证需求积极修复，PPI触底回升，企业盈利转正在即，部分行业也出现了一定的补库迹象；进入Q4，经济将回升至疫情前增长水平，并有国庆、双十一、双十二等长假和购物节效应催化，我们认为，正是未来需求回升和乐观预期促使企业提前备货，带动进口短期冲高，中国进口干散货运价指数CDFI自9月初开始冲高并达到年内高点也能印证。此外，2019年的低基数也有适当贡献。综合来看，提前备货带动进口冲高较难延续，在海外供给大幅改善之前，进口数据持续高增概率有限。

结构方面，我国大部分进口品类环比回升，机电产品、高新技术产品表现较强，粮食、大豆等农产品环比改善，相比之下煤炭、天然气等能源品进口环比适当下滑。

风险提示：全球疫情超预期恶化，海外经济超预期下行，经济危机爆发，病毒变异。