三全食品：新品快速放量，新业务年开局良好

事件：公司披露三季度业绩预告。预计前三季度归母净利润5.5亿-5.8亿元，同比增370%-400%，其中第三季度0.96-1.31亿元，同比增244%-369%，其中预计单三季度非经常性损益对净利润的影响金额约为3483万元（主要为政府补助），扣非后归母净利润6078万元至9576万元，同比增397%-683%。三季度为公司新业务年开始，我们认为总体表现良好，符合预期。

收入维持较高增速。根据渠道跟踪，预计收入增长20%+，虽然环比Q2降速（33.5%），但仍维持较高水平，主要系：1）新品增长快，上市效果好于预期。新业务年公司高管定调收入增长，旨在围绕三个场景（备餐、涮烤、早餐）推出产品，最新推出的涮烤场景，包括涮烤汇（一站式火锅料购买平台）以及传统丸类，推出后反馈供不应求，部分早餐产品增速也超50%；2）上半年公司新招700个经销商，加快渠道下沉与终端网点渗透；3）今年端午节较晚，部分粽子收入在7月确认。

净利率同比大幅提升，恢复至正常水平。三季度净利率6.7-9.1%，扣非后净利率4.2%-6.7%，同比大幅提升（去年Q3净利率仅为2.38%），主要系公司机制理顺下产品结构优化、直营有效减亏、经销渠道占比提升，虽然环比二季度有所下滑（二季度扣非后净利率10.4%），但是往年来看二季度均为净利率高点（端午节旺季原因），且今年二季度有疫情的影响费用有所节约，净利率季度间波动乃正常情况，总体看三季度净利率在正常区间。后期，经销渠道目前收入占比仍有提升空间（远期有望达80%）、同时产品结构稳步升级，净利率小幅增长可期。

速冻食品部分细分赛道成长性佳，三全在C端具有品牌与渠道优势，有望维持较高增长。速冻食品中例如火锅料、面点产品处于成长期，随着家庭小型化、家庭烹饪便捷化、生活节奏加快，渗透率有望提升，三全为C端速冻食品龙头，多年的口碑积累、营销资源投放，品牌知名度高，覆盖全国10万余个终端，渠道与经销商资源积累丰富，全国6大生产基地产能储备充足，随着战略倾斜重点发力火锅料、面点等新品，有望快速放量，贡献未来3-5年成长性。

投资建议：预计2020-2022年EPS为0.91、0.86、1.07元，维持“买入-B”评级。

风险提示：行业竞争加剧，公司直营减亏低于预期；产能供应不足。