全球电子烟代工龙头，增长不停步。
公司是全球最大的电子烟代工厂商，主要业务包括为客户ODM生产蒸汽电子烟、加热不燃烧产品配件和自有品牌APV。2019年，公司产能为11.5亿个标准单位，按收入计的全球市场份额为16.5%，远大于前五名中其余竞争者。未来产能还将继续扩大，预计到2024年，公司产能合计将逾40亿个标准单位，在业内的领先优势有望进一步增强。
电子烟行业方兴未艾，底层竞争模式或迎转变。
烟草产品因含尼古丁而天然具备极高的用户粘性，在此基础上具备减害、仿真、可玩、便捷等特性的电子烟既可作为传统烟草的替代，亦可以作为年轻群体的娱乐消费产品，其市场发展潜力巨大。2019年电子烟全球市场规模367亿美元，预计未来5年复合增速24.9%。在经历数年迭代后，电子烟产品形态已趋成熟。行业早期依赖流量和产品形态差异驱动的竞争模式将向供应链整合驱动模式转变，具备技术与供应链优势的中游代工、品牌企业有望从中受益。
多维优势深度绑定客户，尽享行业发展红利。
公司位于产业链中游且市场份额领先，这一优越的位置意味着无论谁在下游竞争中胜出，公司都有望通过其技术、规模带来的质量、成本优势获取代工订单，从而分享行业发展红利。另一方面，公司凭借自身供应链、技术和产品等多维度的优势与下游烟草头部玩家深度绑定，其业绩有望随下游龙头企业规模和市占率提升而快速成长。
估值及投资建议。
考虑到电子烟行业广阔的发展前景和公司在代工领域的绝对领先地位，我们首次覆盖并给予“买入”评级。预测2020-2022年收入107.92/141.53/188.39亿元，同比增速41.8/31.1/33.1%；净利润35.35/47.54/64.60亿元，同比增速62.6/34.5/35.9%。结合绝对估值与相对估值，公司合理估值区间为47.88~54.74港元/股，相对于当前的涨幅空间为20.9%-38.2%。
风险提示。
政策禁止电子烟销售和使用；公司产能建设速度不及预期；新建产能投产后出现滞销、售价大幅下跌等情况；电子烟被发现目前未知的长期健康危害。
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