上汽集团:产销大幅改善龙头强势反弹

事件概述公司发布 2020年 4月产销快报:单月汽车批发总销量 41.8万辆,同比减少 8.6%,环比增长 80.4%。其中,上汽乘用车(自主)单月销量 4.2万辆,同比减少 26.7%;上汽大众 12.0万辆,同比减少 16.1%;上汽通用 11.0万辆,同比减少 12.4%;

上汽通用五菱销量 12.0万辆,同比增长 13.5%。公司 2020年前 4月汽车累计销量 109.7万辆,同比减少 44.9%。

分析判断4月整体 产销大幅修复,通用五菱销量增速强势转正国内新冠病毒疫情得以有效控制后,公司 3月起产销逐步修复;

在国家及地方政府刺激政策陆续出台,激发汽车消费潜力,公司4月整体产销进一步回升,恢复至上年同期的 9成水平;同时,公司 4月公布零售数据,同比增长 0.5%,验证终端需求已开启强势反弹。其中,品牌表现略有分化:

1)自主方面,上汽通用五菱批发销量增速强势转正,环比增长60.0%,主力车型五菱宏光系列单月销量重返 1.8万辆;上汽乘用车 4月销量环比增长 32.2%,终端库存结构优化。我们判断,疫情催化私家车出行需求,未来汽车首购需求将进一步释放,配合各地政府推出的现金补贴政策,预计 5-6月上汽自主方面销量有望进一步增长;

2) 合 资 方 面 , 上 汽 大 众 / 上 汽 通 用 4月 销 量 环 比 增 长100.1%/138.6%。其中,上汽通用四款主力车型销量重返万辆以上,别克英朗系列 3.1万辆,别克昂科威 1.3万辆,雪佛兰克鲁泽 1.3万辆,别克君威 1.2万辆;同时,凯迪拉克单月销量高达1.5万辆,占整体比例高达 13.6%,驱动上汽通用产品结构持续向上;上汽大众产品结构合理,经营稳健,并持续实现环比改善。我们认为,各地政府提倡的鼓励老旧汽车报废、以旧换新等政策将催化消费升级拉动换购需求,利好上汽旗下合资品牌未来销量继续走强。

120Q1业绩承压但毛利率企稳,预计 2Q2盈利大幅改善1)受新冠病毒疫情影响,20Q1公司销量同比减少 55.7%,营收同比减少 47.1%,归母净利同比减少 86.4%,合资品牌占整体销售比例较高,销量骤减导致规模效应削弱,联营及合营投资收益同比减少 100.7%,出现亏损;但公司 20Q1综合毛利率企稳,20Q1公司整体毛利率 14.8%,较上年同期上升 0.3pp,较 19Q4环比上升 2.0pp,我们判断主要得益于公司 2019年各品牌库存优化效果显现,单车均价及单车边际毛利企稳,展望未来毛利率有望随行业复苏需求回暖实现进一步回升;

2)20Q2整体销量预计环比大幅改善,5-6月将延续 4月需求回暖的趋势,驱动公司盈利大幅改善。

展望 02020全年:销量目标明确,坚持新四化发展1)公司力争 2020全年实现整车销售 600万辆左右,市占率继续保持国内领先,目标营收/营业成本分别为 7,800/6,786亿元;我们认为,公司在毛利率维持 13%的情况下,2020年继续完善内部管理,深化改革提高经营效益,盈利有望实现改善;

2)公司将继续把握科技进步大方向、市场演变大格局、行业变革大趋势,继续深入推进“电动化、智能网联化、共享化、国际化”的新四化战略。新能源方面,加快提升三电系统的自主核心能力,第二代 EDU 电驱变速箱成功批产上市,全新一代电子电器架构等技术和产品的自主开发工作持续推进,上汽大众 MEB 新能源工厂正式落成;智能网联方面,公司与上港、移动合力打造的上海洋山港 5G 自动驾驶重卡项目,在第二届进博会期间顺利完成演示并启动示范运营;共享出行方面,享道出行在郑州、苏州、昆山、杭州、宁波相继开城,并与环球车享加强资源协同,注册用户已超 700万,日均订单稳定在 10万单+;国际化方面,2019年 MG、MAXUS 等品牌海外销量达到18.6万辆,同比增长 82.3%。

投资建议乘用车行业“刺激政策+需求释放”双重逻辑驱动需求回暖;公司作为乘用车龙头,多年来维持高股息率(2019年 4%),2020年销量复苏有望继续发挥龙头规模效应,驱动盈利底部向上。

维持盈利预测:预计公司 2020-2022年归母净利 268/306/336亿 元 , EPS 分 别 为 2.30/2.62/2.88元 , 对 应 PE8.55/7.49/6.83倍。给予公司 2020年 9倍目标 PE,目标价维持 20.70元,维持“增持”评级。

风险提示车市下行风险;老车型销量不达预期;新车型上市不达预期;

汽车消费刺激政策效果不达预期;新冠病毒疫情扩张或反复导致供应链体系风险。