博瑞医药2020Q1点评：高壁垒仿制竞争力强，多渠道盈利抵疫情

高壁垒仿制药竞争力强、格局优异,销售带来规模效应

公司毛利率持续维持高水平(62.42%,-0.55pct),预计波动主要来自一季度产品销售为主打,高毛利技术转让和分成结构性下降。销售费用率、管理费用率和研发费用率分别为2.71%(+0.24pct)、9.59%(-2.64pct)和23.17%(-5.24pct),预计主要系销售收入提升带来规模效应。盈利能力优异,净利率显著提升,达到26.20%(+8.18pct),随着后续商业化下游产品权益分成提升,仍有进一步提升空间。

管线产品迭代渐出,贡献业绩高速成长

公司多个产品研发进展顺利,醋酸卡泊芬净制剂在国内获批上市,目前国内仅有包括原研默沙东在内的4家企业,竞争格局好;掌握有“化药合成界珠穆朗玛峰”称号的高难度产品艾日布林的技术储备,获得与美国企业的合作,帮助其在美国进行甲磺酸艾立布林注射液仿制药的产品开发和商业化,获得约定首付款及里程碑付款总金额不超过850万美元;奥司他韦干混悬剂和胶囊剂都进入上市申报阶段(按新注册标准),大品种有望放量;米卡芬净钠制剂在国内获批上市。随着公司产品下游放量,权益分成增加,产品数量增多,加上产品竞争壁垒高,预计未来三年有望维持30%+收入增速和50%+利润增速。公司下游产品主要是注射剂型,海外多用于住院患者,同时部分产品具有抗肺感染作用,暂未受到疫情影响下游需求。

投资建议与盈利预测

公司原料药聚焦于高技术壁垒产品,竞争环境较为宽松,议价能力强,全球多市场、产业链多环节均是利润贡献点,随着后续产品逐渐实现商业化销售,我们预计公司20-22年营业收入为6.14/7.61/9.54亿元,增速为22.12%/23.92%/25.33%,归母净利润为1.65/2.48/3.77亿元,增速为48.31%/50.434%/52.18%,20-22年EPS为0.40/0.60/0.92元/股,PE为128/85/56倍,维持“持有”评级。

风险提示

研发进度不及预期,技术收入波动风险,环保政策风险,汇率风险。