安琪酵母：酵母系列增长承压，利润增速逐季改善

酵母系列量增放缓,吨价微降。酵母系列2019年实现营收58.77亿元,同增7.4%。17-19年量增分别为12%/12%/8%,价增分别为5%/11%/-0.5%,酵母系列在高增长后面临增速放缓问题。分产品看,酵母主导产品国内外收入增速都在9-10%之间;酒精酿造、保健品增速超过25%;动物营养、微生物营养、植物营养增速超过15%。除酵母系列外,制糖业务实现营收4.9亿元,同增51.3%;其他主营业务收入8.98亿元,同增67.6%,有效带动了收入趋近于既定目标。

多重因素致净利润率下滑,但呈现逐季恢复。2019年公司净利润率为11.79%,较2018年下降1.67%。净利润率下滑的主要因素为白糖业务亏损及以及所得税率增加。2019年糖价下跌导致白糖业务虽然高增长但是亏损近5000万。由于母公司所得税抵扣额度使用完毕,公司所得税率由原来的8.38%增加至15.25%,影响净利润7600万元。另外,伊犁及埃及YE二期的利润率也并不理想,拉低公司整体利润率。2019年公司分季度归母净利增速分别为-14.56%/0.83%/17.76%/28.96%,呈现逐季改善。

高管薪酬与收入、业绩挂钩,实现一定激励。按照收入和利润增速5:5的比例计算综合增幅,高管薪酬标准增幅一般不得高于综合增幅。

另外,公司也有实施股权激励的可能,激发公司潜力,实现业绩目标。

盈利预测:受疫情影响酒精需求增加,糖蜜成本平均提升3-5%,另外新产能投产时单位制造费用走高。管理费用率由于潜在股权激励预期,也将承压。略微下调EPS预测,预计2020-2022年EPS为1.23、1.38、1.6元,对应PE为26、23、20倍,维持“买入”评级。

风险提示:销售不及预期;原材料价格变动风险;汇率变动。