贵州茅台公司首次覆盖报告:量价空间充足,增长确定性强

估值稳定性提升,业绩增长空间清晰,首次覆盖给予“买入”评级

长期来看茅台供需偏紧格局不变,渠道价差较大,价格提升空间充足;未来3-5年产能逐步扩增,销量增长空间可观。行业周期性减弱,业绩增长带来公司估值体系的变化,公司2019年以来估值体系重构,稳定性大幅增强,是穿越周期的好品种。我们预计2019-2021年净利润分别为405.67亿、469.07、547.83亿,同比增长15%/16%/17%;EPS分别为32.29元、37.34元、43.61元,对应PE为31/27/23倍,首次覆盖,给予“买入”评级。

高端白酒格局稳定,未来将持续扩容

高端白酒格局稳定,贵州茅台一枝独秀。我们测算高端白酒2019年规模约1200亿元,CR3达到99%,其中茅台占比约63%。2012-2019年,高端白酒市场规模复合增速约10%,随着居民财富的持续提升,预计未来5年规模仍将保持双位数增长。公司作为高端白酒第一品牌,竞争优势明显,将持续受益于行业扩容。

量价空间充足,增长确定性强

销量方面:公司近几年产能逐渐释放,根据规划2020年茅台基酒产量达到5.6万吨,折算2024年茅台酒产量将达到4.76万吨,则2020-2024年成品酒产量复合增速将达9%。价格方面:由于1)未来供给紧平衡导致终端价格稳中有升,2)渠道价差高达100%,提价空间充足:长期来看,出厂价继续上调是大概率事件。

并且随着渠道改革持续,直营比例将持续提升,渠道利润回流,增厚公司业绩。

估值空间打开,估值稳定性增强

过去由于白酒行业具有明显的周期规律,公司估值一直波动较大。2015年以来,本轮白酒复苏需求端以居民消费为主力,稳定性大为增强,供给端:各龙头企业制定目标更加合理,对渠道的掌控力进一步提升,行业的库存周期与价格周期波动降低,景气周期拉长。行业逻辑的变化推动公司估值体系从周期向消费品转变,稳定性增强。

风险提示:宏观经济下行导致需求下滑、公司生产遭遇重大影响、食品安全问题等。